事件：（1）公司发布2019 年年报，实现营收848.77 亿元，同比增长20.36%；实现归母净利润15.64 亿元，同比增长5.63%；实现扣非归母净利润10.61 亿元，同比增长18.34%。（2）2020 年一季度，实现营收292.57 亿元，同比增长31.57%；实现归母净利润15.68 亿元，同比增长39.47%；实现扣非归母净利润12.90 亿元，同比增长28.99%。

    点评：

    全渠道扩张推动 “到店+到家”业务。（1）大店高速扩张。2019 年全年新开大店205 家（含并购广州百佳38 家门店），新签约门店244 家。（2）mini 店快速布局。2019 年公司新开mini 店573 家，闭店44 家，门店覆盖全国19 个省份，在重庆、四川、福建地区均突破100 家。（3）大力推动到家业务。2019 年线上实现营收35.1 亿元，同比增长108%，销售占比达到4.4%。

    2019 年毛利率为20.36%，同比下降0.58pct，主要受服装销售占比下降，以及下半年加快规模扩张增加促销活动，大力推广到家业务影响。分品类看， 生鲜、食品用品毛利率分别降低1.6pct/0.5pct 至13.2%/18.7%。2019 年期间费用率同比下降1.8pct，其中销售/ 管理/财务费用率分别变动-0.2pct/-1.9pct/+0.2pct 至16.2%/2.4%/0.4%，管理费用率的下降主要系股权激励费用大幅下降所致。此外，公司因中百和国联水产等长期股权投资计提了3.23 亿元资产减值损失。

    2020 年一季度，受疫情影响，公司同店实现双位数增长，叠加到家业务加速推进，线上销售同比增长2.3 倍，公司一季度营收实现超预期增长。一季度，公司新开大店16 家，mini 店7 家，关闭mini 店74家。公司全年计划新开大店130 家，同时对mini 店进行优化调整。

    投资建议：公司2019 年营收增速符合预期，净利润增速低于预期，考虑2020 年疫情利好公司同店增长，但mini 店与到家业务预计会继续亏损，我们下调公司盈利预测，预计2020-2022 年EPS 分别为0.25/0.30/0.35 元，对应当前股价PE 分别为43/35/30 倍。考虑公司主业成长能力，维持“买入”评级。

    风险提示：展店不及预期；行业竞争加剧。

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