投资建议

    　　扬农化工是全球拟除虫菊酯和麦草畏原药龙头供应商，我们预计：

    　　1）优嘉项目将从3Q20 开始逐步投产，打开公司成长空间；2）麦草畏销量处于底部有望逐步改善；3）两化农业资产整合，扬农化工有望迎来发展新机遇。我们继续看好公司中长期投资机会。

    　　理由

    　　拟除虫菊酯产业链一体化龙头，优嘉项目助力新成长。扬农化工是国内最大的拟除虫菊酯供应商，得益于拟除虫菊酯产能扩大、品类增加、专利产品的推广以及与跨国公司的战略合作关系，2002~2019 年公司杀虫剂营收CAGR 达15%。公司是国内唯一具备从基础化工原料、中间体到原药一体化产业链的企业，盈利能力行业领先，2003~19 年公司扣除超额现金的ROIC 平均达24%。子公司优嘉植保三、四期项目将分别投资18.6/23.3 亿元扩增原有优势产品菊酯产能以及新建除草剂、杀菌剂等品种，我们预计优嘉项目建设将打开公司成长空间，助力公司未来几年持续增长。

    　　农用菊酯价格企稳，麦草畏销量有望逐步改善。目前功夫、联苯菊酯市场价格同比下跌30%以上，由于扬农核心客户订单占比高且价格变动较小，我们预计其农用菊酯盈利下滑相对有限。我们认为农用菊酯价格回归正常水平利好需求提升，同时由于草地贪夜蛾、蝗虫等防治存在压力，以及印度封城导致菊酯中间体醚醛涨价等，农用菊酯价格有望企稳。目前公司麦草畏销量处于底部，得益于2020 年美国大豆种植面积增长，同时我们预计巴西耐麦草畏转基因种子有望于2021年推广，公司麦草畏销量有望逐步改善。

    　　两化农业资产整合，扬农化工迎来发展新机遇。1 月5 日中国化工和中化集团将其下属农业板块主要资产注入先正达集团，我们预计两化农业资产整合有望进一步优化资源配置及发挥产业协同效应。先正达和安道麦分别是全球第一大、第六大农药企业，扬农化工是全球领先的原药生产企业，依托其高效的工程化能力、领先的原药生产制造及研发能力，以及高标准的环保安全能力，我们预计扬农化工有望在产业协同中获得更好的发展机遇。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2020/21 年盈利预测13.2/15.88 亿元，目前公司股价对应2020/21 年市盈率19/16x。我们维持目标价96 元，对应19%的上涨空间及2020/21 年23/19x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　菊酯价格下滑，优嘉项目进展低于预期，麦草畏销量低于预期。

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