核心观点

    公司由单一化肥企业转型甜味剂行业龙头。公司前身为来安县化肥厂，2011 年登陆中小板。公司主营产品包括安赛蜜、三氯蔗糖、阿洛酮糖、多种大宗化工原料与医药中间体等。公司现有甜味剂产能三氯蔗糖8000 吨、安赛蜜1.2 万吨，2022 年市占率分别为行业第一和第二，另有阿洛酮糖产能1500 吨。2022 年上半年公司实现营收36.00 亿元，同比增长45.50%；实现归母净利润8.54 亿元，同比增长94.32%。

    甜味剂行业景气向上，人工与天然甜味剂协同成长。甜味剂是代替糖赋予食品甜味减少热量摄入的食品添加剂，可分为天然与人工，未来两者将实现协同发展。人工甜味剂方面，安赛蜜和三氯蔗糖高甜低热无毒，渗透率有望提升。三氯蔗糖方面，三氯蔗糖为双高行业，未来新增产能有限；安赛蜜方面，2022 年醋化股份新投产1.5 万吨安赛蜜产能，与金禾实业形成双寡头竞争格局。天然甜味剂方面，阿洛酮糖健康安全，目前处于产业化推进阶段。饮料和餐桌调味品为甜味剂下游主要消费市场，其中2020 年饮料消费量占比为51%。近年无糖饮料市场高速发展，拉动甜味剂需求提升。2014 至2020 年，我国无糖饮料市场规模由16.6亿元增长到117.8 亿元，年均复合增长率达38.6%。

    公司产业多元，布局产业上游实现原料自供。2016 至2021 年，公司三氯蔗糖产能从500 吨/年增长到8000 吨/年。2022 年公司1500 吨阿洛酮糖、4500 吨佳乐麝香溶液顺利投产，2-甲基呋喃和2-甲基四氢呋喃产能建设推进顺利。公司持续拓展香料和医药中间体业务，有望打造第二成长曲线。公司现有产能双乙烯酮1 万吨和氯化亚砜8 万吨，年产3万吨DMF 项目顺利推进，三氯蔗糖主要原料自供有望实现。2021 年公司研发投入同比增长51.9%，全年申请专利138 件，技术实力持续增强。

    投资建议

    基于公司主营业务景气上行、公司新建产能逐步投产，带来新的增长空间。我们预计公司未来业绩有望持续增长，预期2022/2023/2024 年公司的营业收入分别为73.64/81.28/90.14 亿元，归母净利润分别为17.95/19.88/22.54 亿元。对应EPS 分别为3.20/3.54/4.02 元/股，以2022年9 月26 日收盘价40.16 元为基准，对应的PE 为12.55/11.33 /10.00。

    首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示

    产品价格异常波动、安全环保政策升级、国内疫情反复。

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