公司发布22 年1 至 9 月主要经营数据，22 年前三季度实现总营收 897.85 亿元左右（yoy+16.5%），归母净利润 443.99 亿元（yoy+19.1%）；22Q3 预计实现营收约 303.41亿元（yoy+15.2%），归母净利润 146.05 亿元（yoy+15.8%），实现稳定增长。

    　　疫情预计影响旺季部分动销，但高端酒需求韧性仍强。22Q3 公司营业收入增速15.2%，环比Q2 有所下滑，预计主要因为中秋旺季受全国多地疫情反复的影响，终端动销有所减缓。受旺季结束的影响，前期飞天批价有所回落，目前整箱批价约为3040 元，散瓶批价约为2730 元，但边际上已经呈现企稳趋势，高端酒消费韧性较强。茅台1935 上市以来，随着投放量加大，批价回落明显，目前约为1200 元。我们认为前期茅台1935 投放量少，渠道存在一定炒作成分，批价偏高，目前价格回落属于正常情况，且未来有望激发消费需求，推动在婚宴等场景的放量。分渠道看，预计传统渠道配额保持平稳，非标茅台等产品的投放比例提升，推动吨价上行；i 茅台上线后，珍品茅台、虎年茅台、茅台1935 等产品预计贡献一定增量。

    　　直销渠道和非标产品占比提升，盈利能力稳定提升。从盈利能力来看，以营业总收入计算，22 年前三季度公司归母净利率约49.5%（yoy+1.1pct），其中22Q3 归母净利率约48.1%（yoy+0.2pct），环比提升约0.3pct。公司盈利能力稳定提升，预计主要仍受益于直销渠道占比提升、非标产品提价及占比提升等。

    　　宏观变量表现良好，若股价回落建议加强配置。根据前期的报告，从宏观变量的角度来看，尽管疫情反复，但9 月份的社融表现良好，信贷呈现回升的趋势，M2 同比增速维持高位，这些都预示着国内经济有企稳向上的趋势，进而有望支撑高端酒的需求。展望四季度及23 年春节，疫情仍是短期的重要变量，若疫情影响减弱或防控措施更加灵活，将有助于茅台酒的终端动销，支撑量增和结构升级。长期来看，以十四五规划为目标，公司营收和盈利增长空间较大；作为国内白酒行业的龙头，公司品牌、产品和渠道壁垒深厚，若股价回落则建议加强配置。

    　　略下调营收，预测公司22-24 年每股收益分别为 50.04、57.92 和66.02 元（原预测为50.49、58.48 和66.68 元）。我们采用历史估值法，公司近5 年平均PE 为40倍，给予22 年40 倍PE 估值，对应目标价2001.60 元，维持买入评级。

    　　风险提示：基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险。

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