事件：公司发布2022 年第三季度报告。报告期内，公司实现营收21.21 亿元，同比下降12.65%；归母净利润3.81 亿元，同比增长62.83%；基本每股收益1.22 元/股。其中，公司第3 季度单季实现营收7.26 亿元，同比下降19.77%；归母净利润2.56 亿元，同比增长167.05%。剔除湖北千川上半年并表损益及回购损益影响后，报告期内归母净利润同比增长11.15%，扣非净利润同比增长8.08%。

    生产效率提升，叠加产品结构变化，公司毛利率同比改善。报告期内，公司综合毛利率为35.97%，同比提升1.92 pct。其中，22Q3单季毛利率为35.53%，同比提升1.59 pct，环比下降1 pct。公司毛利率同比改善，主要有以下三点原因：1）生产基地精细化管理提升整体衣柜生产效率，带动整体衣柜毛利率提升1.82 pct；2）橱柜产能利用率提升，且产线优化调整，带动橱柜毛利率提升7.06pct；3）公司整体衣柜及橱柜产品总营收占比分别提升5.1 pct、3.04 pct。

    期间费用率同比提升，股权转让贡献大额投资收益，带动净利率大幅提升。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为21.67%，同比提升2 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.2% /5.45% / 4.78% / 1.24%，分别同比变动+1.18 pct / +0.47 pct / +0.36pct / -0.01 pct。净利率方面，2022 年前三季度，公司净利率为19.46%，同比提升7.2 pct；22Q3 单季公司净利率为35.21%，同比提升22.36 pct，环比提升22.08pct。公司净利率大幅提升，主要是因为转让湖北千川股权，进而确认大额投资收益。

    衣柜营收小幅承压，橱柜业务稳健发展。公司以整体衣柜业务起家，并向木门、橱柜等品类拓展构建完备产品矩阵实现协同。报告期内，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗产品分别实现营收13.64、1.85、3.88、0.89、0.21 亿元，分别同比变动-5.12%、+34.17%、-41.25%、-7.46%、-51.27%。其中，木门产品大幅下滑，主要是因为：千川出表导致公司三季度木门营收剔除千川木门营收，而去年同期数据则包括千川木门营收。

    渠道布局维持稳健，看好公司未来零售渠道扩张。环境承压背景下，公司渠道表现稳健，大宗业务受千川出表影响出现大幅下滑。

    报告期内，公司经销店、直营店及大宗业务分别实现营收16.13、0.67、3.66 亿元，分别同比变动-6.92%、+21.76%、-37.29%。零售门店来看，截至报告期末，公司拥有经销门店1,816 家 （较21 年末-190），直营门店28 家（+1）。门店数量大幅下滑主要是因为，千川出表后其门店不再纳入公司统计口径。我们认为，公司出售千川后，未来经营重心将回归零售，进一步完善零售渠道布局，并通过大家居战略提升终端零售客单价，实现业绩稳健成长。

    投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司2022 / 23 / 24 年能够实现基本每股收益1.47 / 1.19 / 1.38 元/股，对应PE 为8X /9X / 8X，维持“推荐”评级。

    风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

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