净利润同比有所下降，但盈利稳定性增强

    　　芯原股份发布2022 年三季报：Q3 实现营收6.72 亿元，同比增长3.7%，环比增长3.0%，收入增长主要由于IP 授权业务同比增长11.7%。归母净利润1795.15 万元，同比减少24.7%，但环比增长55.5%，今年前三季度均保持单季度盈利。我们预计公司四季度仍有望保持单季度盈利，为历史首次。但考虑到公司定制业务营收有所放缓，且研发投入加大，我们下调22/23/24 年归母净利润预测23%/13%/4%至0.59/0.98/1.59 亿元。我们分别给予芯片定制/IP 授权业务7.0/20.0x 22E PS 估值（可比公司一致预期22 年均值4.0/13.6x，溢价基于芯原为A 股稀缺标的、在Chiplet 领域具备先发优势，并具备领先的先进制程工艺设计能力），下调目标价至62.00 元，维持买入评级。

    　　Q3 IP 业务实现较好增长，带动综合毛利率提升至38.7%3Q22 IP 授权业务收入2.17 亿元，同比增长11.7%，主要由于知识产权授权使用费收入同比增长13.2%至1.93 亿元。主要由于：Q3 IP 授权次数为47 次，同比有所下降，但平均单次授权费用同比增长46.9%，公司单价较高的GPU/NPU 等IP 需求较好，收入占比提升。根据IPnest，公司2021年只是产权授权使用费收入已排名全球第四。Q3 特许权使用费收入0.23亿元，同比增长5.0%，近三个季度同比增速有所减缓，但我们认为随着公司IP 累计授权次数提升，未来特许权使用费有望加速增长。Q3 IP 授权业务占营收比重提升至32.4%，带动综合毛利率环比提升3.3pct 至38.7%。

    　　设计业务受项目进度影响而收入确认延迟，量产业务订单仍充沛3Q22 定制业务收入同比减少0.2%至4.53 亿元，主因设计业务受在执行项目进度影响，收入确认延迟，收入同比-17.4%。但我们看到：1）公司在手订单金额充沛，三季度达20.27 亿元；2）Q3 合同资产环比小幅提升至1.25亿元，主要由设计业务贡献，占当期设计业务收入73.5%。因此我们认为公司设计业务未来有望恢复增长。Q3 量产业务收入2.83 亿元，同比增长13.9%。半导体产能结构性紧缺下，公司量产业务需求保持旺盛。待量产芯片项目36 个，订单出货比达1.48 倍，同时合同负债保持高位的7.3 亿元。

    　　维持“买入”评级，调整目标价至62.00 元

    　　考虑到公司定制业务营收有所放缓，我们下调公司22/23/24 年营收预测6%/11%/14%至26.44/32.43/40.03 亿元，考虑到公司研发等投入加大，我们下调归母净利预测23%/13%/4%至0.59/0.98/1.59 亿元，对应EPS 为0.12/0.20/0.32 元。给予芯片定制业务/IP 授权业务22 年16.9/9.5 亿元收入7.0/20.0x PS，下调目标价至62.00 元（前值：75.48 元）。

    　　风险提示：研发失败的风险，国产化进程不及预期风险，宏观经济下行风险。

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