2022Q3 多重负面因素致公司收入增长承压，盈利能力虽同比改善（受益于提价、原材料价格下行等因素），但环比Q1、Q2 有所下降。公司正在通过多种措施推动动销恢复良性增长，长期仍需持续关注公司产品扩张&渠道拓展进度。

    维持“增持”评级。

    多因素致2022Q3 收入承压，利润弹性如期显现。2022Q1-3/Q3 公司实现收入20.46/6.24 亿元、同增4.6%/2.5%，考虑到公司于2021 年底宣布提价，预计2022Q3 公司产品销量下滑超10%，主要原因如下：1）消费疲软下部分消费者对公司产品提价尚未完全接受；2）部分消费者未适应公司今年升级版轻盐榨菜的口感和包装；3）Q2 疫情下存在一定社会库存待消化，同时疫情常态化下消费者囤货需求下降；4）由于疫情导致人员流动下降，对榨菜消费需求亦有所减少。利润方面，2022Q1-3/Q3 公司实现归母净利润6.97/1.80 亿元、同增38.3%/41.4%，受益于提价和低价青菜头投入使用等因素，利润弹性如期显现。

    毛利率同比改善但环比下行，费用率收缩，盈利能力改善。2022Q1-3/Q3 公司毛利率同比-2.5/+1.8Pcts，还原至可比口径后，2022Q1-3/Q3 公司毛利率同比+1.1/+5.4Pcts，Q3 毛利率提升主要系提价及低价青菜头投入使用所致，但Q3毛利率环比Q2 下降4.3Pcts，低于预期，主要系：1）Q3 产量下降致折旧摊销费用占比提升；2）公司于Q3 上调了员工工资；3）下饭菜等类毛利率较低的占比提升。费用率方面，2022Q1-3/Q3 公司管理费用率同比+0.1/-0.7Pct，较为稳定；销售费用率同减6.1/3.2Pcts，主要系公司减少了新媒体、梯媒等品牌宣传投入，但在地推、产品试吃等方面的投入较Q2 有所加大。此外，2022Q1-3/Q3公司财务净收入分别+141/-771 万元，2022Q1-3/Q3 投资收益增加4855/789 万元。综合导致2022Q1-3/Q3 归母净利率提升8.3/7.9Pcts 至31.1%/25.4%，但Q3 归母净利率环比Q2/Q1 下降12.3/2.2Pcts。

    多措并举促进动销恢复良性增长，长期持续关注公司产品扩张&渠道拓展进度。

    榨菜为公司当前核心产品（占收入比例约80%），Q3 以来公司通过多种措施促进终端销量增长，包括：1）增加产品规格、拓宽价格带，提升产品性价比，以颜色更鲜红的包装替代旧包装；2）积极推广下饭菜等新品，2022Q1-3 收入近2 亿，销量增长超20%，收入同增超35%；3）在终端保持较大推广力度。公司反馈10 月动销已往积极方向转变，我们预计多力推动下Q4 动销望环比改善。

    中长期看，由于榨菜行业已进入成熟期且公司已在零售端占据较高市场份额，需持续关注公司通过扩产品和扩渠道以打开长期成长空间的进展，产品方面，除下饭菜外，公司轻盐下饭酱、鱼调料均于9 月26 日上市，正处于试销阶段；渠道方面，2022Q1-3 餐饮渠道收入约5000 万，下沉市场占比约20%，均有较大拓展空间。

    风险因素：渠道拓展不及预期；费用投放效果不及预期；新品表现不及预期；食品安全问题；国内局部疫情反复超预期。

    投资建议：考虑到公司2022Q3 业绩不及预期及外部经营环境，调整公司2022-2024 年EPS 预测至1.05/1.21/1.34 元（原预测为1.15/1.33/1.50 元）。

    参考其他调味品公司海天味业/千禾味业当前股价对应2023年PE34/39倍（wind一致预期），给予公司2023 年22 倍PE，对应目标价27 元。维持“增持”评级。

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