事件概述
公司发布2022 年三季报，2022 年前三季度实现营收19.43 亿元（同比+3.34%），归母净利润6.69 亿元（同比+1.80%），扣非净利润6.62 亿元（同比+1.85%）。
分析判断：
加码研发，新建合肥基地往特种陶瓷制品环节延伸公司2022 年前三季度实现营收19.43 亿元（同比+3.34%），归母净利润6.69 亿元（同比+1.80%），扣非净利润6.62 亿元（同比+1.85%）；单三季度营收5.51 亿元（同比-12.41%），归母净利润1.83 亿元（同比-9.65%），扣非净利润1.81 亿元（同比-10.26%）。利润端，前三季度和Q3 毛利率分别为54.11%、51.97%，同比分别+1.03pcts、+1.21pcts，或因产品结构有所调整所致；净利率分别为34.40% 、33.12%， 同比分别-0.54pcts、+0.92pcts，维持高盈利水平。
公司加快推进新品研发和量产，前三季度研发费用达7569.47 万元，同比大幅增长75.1%，从中报来看，主要投入方向为脉冲多层片式瓷介电容器、射频微波类电容器等，多款新品实现量产。同时，公司持续深化产业链布局，新建合肥基地往特种陶瓷制品环节延伸，打开长期成长空间。
存货高增，静待下游需求释放
公司存货较去年同期大幅增长96.8%至7.01 亿元；应收账款增长10.3%至18.42 亿元。存货大幅增长主要系公司募投20 亿只MLCC 项目于2021 年底建设完成，核心产品进入量产爬坡阶段；同时为加快响应需求，公司提前备产备货。
军工行业“以销定产”的特性较为突出，公司存货多为普适性强的标准件、或由明确预期持续订单牵引的产品，产线规划、运转具备较强指引性。由于各方面因素，今年前三季度航天、兵器方面需求有所放缓，而公司自产收入中航天占比较高，因而受影响相对较大。但目前来看，下游需求已有所回暖，且军工行业刚性补缺补强需求明显，今年延期、暂缓的项目仍会在合适节点启动，而作为最上游的普适性元器件，MLCC 将持续跟随行业整体增长而增长。我们认为，MLCC 板块中长期逻辑没有改变，放量节奏后移但向上趋势不变。
股权激励目标锁定增长底线
据公司2021 年限制性股票激励计划，第二个解除限售期业绩考核目标为：以2020 年营业收入为基数，2022年营业收入增长率不低于69%；或以2020 年净利润为基数，2022 年净利润增长率不低于76%。为实现业绩考核目标，公司2022 年营收需不低于28.73 亿元，同比增速不低于19.56%；或净利润不低于8.55 亿元，同比增速不低于3.48%。即Q4 需实现营收9.30 亿元（同比+77.82%，环比+68.78%）；或净利润1.87 亿元（同比+10.23%，环比+2.34%）。我们认为，在股权激励作用下，Q4 公司上下将全力冲刺以完成目标。
同时，第三个解除限售期业绩考核目标为：以2020 年营业收入为基数，2023 年营业收入增长率不低于120%；或以2020 年净利润为基数，2023 年净利润增长率不低于128%。即2023 年需实现营收37.40 亿元，或实现净利润11.08 亿元。我们认为，业绩考核目标给出公司中短期增长底线，当前利空释放完毕，明年有望开启新一轮增长。
此外，公司于2022 年5 月以集中竞价方式首次实施回，购用股于份后续股权激励。截至2022 年10月20日，公司本次回购股份期限已届满，已实际回购公司股份429,642 股，占公司总股本的比例为0.18%，回购最高 价格人民币130.00 元/股，最低价格人民币112.50 元/股，回购均价人民币124.50 元/股，使用资金总额人民币5,348.96 万元。本次回购体现了公司对中长期持续、稳健发展的信心，将有利于进一步调动团队积极性，统一企业、员工与股东利益。
投资建议
短期来看，公司股权激励目标锁定增长底线；中长期来看，军工刚性补缺补强需求明显，MLCC 板块向上趋势不变，公司股价当前处在底部区域，估值优势非常明显。综合考虑下游放量节奏具有不确定性、疫情及限电对公司生产交付造成一定影响，我们将公司2022-2024 年营收预测由30.43/38.25/47.50 亿元调整至25.72/32.70/40.81 亿元，归母净利润由10.81/14.13/18.97 亿元调整至8.74/11.71/15.13 亿元，EPS 由4.65/6.08/7.78 元调整至3.76/5.04/6.51 元。对应2022 年10 月31 日114.82 元/股收盘价，PE 分别为31/23/18 倍。维持“买入”评级。
风险提示
1）公司自产产品主要应用于军工领域，客户采购计划性较强，存在客户订单不及预期的风险；2）公司代理业务受国际MLCC 价格影响较大，存在产品价格和利润率水平下降的风险；3）公司下游客户覆盖面较广，部分客户扩产进度的限制因素较多，存在下游需求释放节奏不及预期的风险。
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