投资要点。我们认为紫金矿业未来3 年各金属产量有望持续增长，海外高品位优质矿山将逐步投产达产，是国内少数有α逻辑的有色公司，随着全球精炼铜供需持续改善，铜价中枢有望持续提升，量价齐升致公司盈利增长。

    公司进入产量释放期，三季报利润持续增长。紫金矿业2022 年前三季度实现归母净利润166.7 亿，同比增长47%；Q3 单季度归母净利润40.4 亿，同比下降13%。

    公司前三季度矿产金产量同比增长19%，矿产铜同比增长55%，矿产锌同比增长5%；矿山企业毛利率为56.38%，同比下降2.85 个百分点，综合毛利率为15.60%，同比上升0.82 个百分点。

    金属价格有望企稳复苏，22Q4 公司重点项目将持续放量。2022Q3 紫金主要金属产品产量继续实现同比提升，生产矿产铜22.2 万吨，同比增长33%；矿产金14 吨，同比增长13%；矿产锌9.6 万吨，同比增加8%。

    随着塞尔维亚佩吉铜金矿上带矿、卡莫阿-卡库拉铜矿、西藏巨龙铜矿等重点项目的顺利投产，我们认为公司矿产铜进入持续增长阶段，旗下几大世界级铜金矿全部建成投产、达产，体现了公司优越的矿业项目运营能力。

    锂板块：资源量及规划产量全球Top10。公司旗下西藏拉果错盐湖锂矿正加快实施建设开发工作，一期产能拟调整为2 万吨/年碳酸锂，二期建设投产后产能拟提升到5 万吨/年碳酸锂。

    拉果错盐湖保有资源量折碳酸锂 214 万吨，且由于是湖水含锂，其资源量即可视为储量，平均锂离子浓度270 毫克/升，镁锂比 3.32。此外，项目碳酸锂、氧化硼、氧化铷、氧化铯均达到大型规模。

    盈利预测与估值。公司黄金、铜等金属资源储量居全球前列，我们预计未来3 年随着公司卡莫阿铜矿、巨龙铜矿等优质项目持续扩产，以及锂板块“两湖一矿”投产达产，公司净利润将迎来快速增长期，我们预计公司2022-2024年EPS 分别为0.84、0.99 和1.24 元/股。参考可比公司估值水平，给予2022年18-19 倍PE 估值，对应合理价值区间15.12-15.96 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。下游需求不及预期。

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