2022 年Q3 实现扣非净利润1.45 亿元，同比增加2.94%。公司2022 年第三季度实现营业收入42.21 亿元，同比增长69.55%；实现归母净利润1.56 亿元，同比增长9.81%；实现扣非净利润1.45 亿元，同比增加2.94%。营业收入的增长主要系经营规模扩张、产品销售大幅增长和子公司纳入合并报表范围所致。财务费用受贷款利息增加和子公司纳入合并报表所致同比增加84.41%。

    国恩股份：大化工产业和大健康产业为两翼，全面推动各版块业务快速发展。

    国恩股份以纵向一体化产业平台为核心，以大化工产业和大健康产业为两翼，协同上下游产业链的研发、生产、服务、应用为一体，全面推动各板块业务的快速发展。国恩股份是国内新材料行业领军企业之一，专注于轻量化材料与功能性材料的研发生产二十年，为2022 北京冬奥会4000 余名中国运动员及教练员使用口罩独家提供过滤材料。子公司东宝生物是国内明胶、胶原蛋白行业领军企业，专注于明胶、胶原蛋白的研发生产销售，经过60 余年的发展和积淀，形成了良好的市场口碑与品牌形象。子公司益青生物是国内最早生产全自动机制空心胶囊的厂家，在2007 年就主持制定了中国医药包装协会历史上第一个行业标准――《明胶空心胶囊》（YBX2000-2007），是行业标准的奠基者。

    积极布局改性材料上游产业链，强化公司核心竞争力。2022 年上半年改性材料营业收入为27.85 亿元，占总营收的45.42%，同比增长25.90%；毛利率为16.92%，同比减少0.82 个百分点；复合材料营业收入为11.05 亿元，占总营收的18.03%，同比增长29.45%；毛利率为17.26%，同比减少1.47 个百分点；光显材料营业收入为5.20 亿元，占总应收的8.48%，同比增长21.63%。截止2021 年底，公司改性材料产能为42 万吨，产能利用率为80.87%。复合材料产能为15 万吨，产能利用率为83.51%。公司同时通过战略投资年产100 万吨聚苯乙烯（PS）项目和年产20 万吨聚丙烯（PP）树脂生产线项目，积极布局改性材料上游产业链，利用规模效应取得成本优势，强化公司核心竞争力。

    收购东宝生物、益青生物，持续推进在“医、健、食、美”领域的全面布局。

    在大健康产业，公司主要包含明胶、胶原蛋白及其衍生品、生物医药及保健品、新型功能肥料三大业务。2021 年完成对东宝生物、益青生物的收购，分别从事明胶业务与空心胶囊业务，业务间具有高度协同效应。2022 年上半年医用明胶及系列产品营业收入为4.71 亿元，同比增加216.57%，占公司总营业收入的7.69%。东宝生物的原料胶原蛋白销售收入同比增长62.71%，新 增客户40 家，市场份额进一步提升。益青生物在多个产品工艺上进行了改进，进一步提升了产品品质和降低生产成本。

    盈利预测。我们预测公司22-24 年EPS 为2.74、3.70、4.55 元。参考龙头金发科技估值，我们给予2022 年12-15倍PE，合理价值区间为32.88-41.10 元，首次覆盖给予优于大市评级。

    盈利假设：

    关键产品销量假设：a.改性塑料：我们认为销量将逐年增长，预计2022-24 年销量分别为35 万吨、42.5 万吨和50 万吨；b.复合材料：我们认为销量将持续增长，预计2022-24 年销量分别为15 万吨、18 万吨、21.5 万吨；c.光显材料：我们认为销量将持续增长，预计2022-24 年销量分别为6 万吨、6.85 万吨、7.4 万吨。

    毛利率假设：产品毛利率有望维持稳定。a.改性塑料：我们预计2022-24 年毛利率分别为13.5%、15%、15.5%；b.复合材料：预计2022-24 年毛利率分别为14.5%、15.5%、16%。c.光显材料：我们预计2022-24 年毛利率分别为18%、19%、19%；d.体育休闲及健康材料：我们预计2022-24 年毛利率分别为18%、18%、18.5%；e.医、民用明胶及系列产品：我们预计2022-24 年毛利率分别为10%、9%、8.5%。

    风险提示。经营规模扩大带来的管理风险；原材料价格波动风险；汇率风险。

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