钛白粉主业静待复苏，海绵钛与新能源多点开花

    作为全球钛白粉龙头，近年来公司不断加快产能扩张步伐，未来伴随宏观经济复苏与地产的边际改善，公司有望充分受益于钛白粉行业景气度的逐步修复。此外，公司不断加快产业多元化进程，在海绵钛、磷酸铁/铁锂、石墨负极等领域持续发力，未来也有望为公司贡献关键的业绩增量。我们预测公司2022-2024 年归母净利润分别为39.20、52.39、68.18 亿元，EPS 分别为1.64、2.19、2.85 元，当前股价对应PE 分别为12.0、9.0、6.9 倍。首次覆盖给予“买入”评级。

    钛白粉：行业景气度已至低谷，静待下游需求复苏虽然当前国内钛白粉行业景气度处于低谷，但未来伴随地产扶持政策的稳步推进与宏观经济的逐步复苏，钛白粉下游需求或将迎来改善，其价格也有望企稳反弹。

    公司依托显著的成本优势（来源于钛矿自给、规模优势、副产品利用等方面），周期底部逆势扩张，预计钛白粉销量将由2021 年的88 万吨逐步提升至2023 年的130 万吨。届时公司将充分享受钛白粉行业景气度修复带来的业绩弹性。

    海绵钛：钛材需求前景广阔，上游海绵钛或将充分受益钛材性能优越，应用领域广阔，2015 年至2021 年间国内钛材消费量由4.37 万吨增长至12.45 万吨，CAGR 达到19.05%。其中，2020-2021 年国内钛材消费量分别达到9.36、12.45 万吨，分别同比增长35.94%、32.98%。公司现有海绵钛产能5 万吨/年，另有在建产能3 万吨，整体产品结构偏高端，以0 级及1 级海绵钛为主，同时公司采用全流程生产工艺，具备较强的成本优势。未来伴随以化工、航空航天为代表的终端需求加速释放，公司海绵钛业务或将充分受益。

    锂电：充分发挥产业链协同效应，磷酸铁成本优势显著公司磷酸铁制备采用钠法，其所需的硫酸亚铁、双氧水与氢氧化钠均为钛白粉生产的副产品。通过原材料自给自足，公司有效降低磷酸铁的生产成本。截至目前，公司磷酸铁、磷酸铁锂与石墨负极产品的现有+在建/拟建产能分别达到35、35、30 万吨/年。未来伴随在建/拟建产能的逐步释放，公司有望迎来业绩集中释放期。

    风险提示：项目投产不及预期、产品价格大幅下滑、宏观经济复苏不及预期等。

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