核心观点：

    　　公司披露2023 年一季报：2023Q1，公司实现营收56.02 亿元，同比增长24.98%；实现归母净利润8.10 亿元，同比增长178.10%；实现扣非净利润7.89 亿元，同比增长199.54%。公司经营活动产生的现金流量净额为15.12 亿元，同比增长3488.95%。2023Q1，公司毛利率为54.90%，同比提升1.73 个pct；净利率为17.06%，同比提升11.01个pct。

    　　深度参与国家集采，销售费用不断减少。（1）2023 年第八批国家集采中，公司有7 个品种中标；从2018 年“4+7 试点”至今，公司累计有43 个品种中标，已成为国家集采的头部供应商之一。（2）公司积极参加国家集采，市场推广减少导致销售费用减少。2023Q1，公司销售费用为11.60 亿元，同比减少3.84%；销售费用率为20.70%，同比下降6.21 个pct。

    　　ADC 屡获MNC 认可，静待产品落地。2022 年12 月底，公司与MSD就7 个在研的临床前ADC 项目达成授权协议；2023 年3 月，公司收到MSD 支付的1.75 亿美元首付款。截止目前，公司分别就SKB264、SKB315 以及7 个临床前ADC 相继与MSD 达成三项协议，总交易金额近118 亿美元，随着后续里程碑陆续达成，将为公司收入贡献增量。

    　　盈利预测与投资建议。公司仿制药业务持续发展，原料药、中间体业务盈利水平不断提升，创新成果逐步落地。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.38 元/股、1.50 元/股、1.64 元/股。参考可比公司2023年平均28 倍PE 估值，给予公司2023 年28 倍PE 估值，对应A 股的合理价值为38.64 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。创新药开发和获批进展不及预期，原料药价格波动，集采降价超预期。

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