业绩总结：2023Q1 收入和净利润同比增长19%/21%，超出此前业绩预告指引。

    2023Q1 公司营业总收入为393.8 亿元，同比增长18.7%；归母净利润为208亿元，同比增长20.6%。拆分看，2023Q1 茅台酒/系列酒收入分别为337/50亿元（同比+17%/+46%），茅台酒收入占比87%（同比-2pct）。2023Q1 直销/批发代理渠道收入为178/209 亿元（同比+64%/-2%），直销收入占比46%（同比+12pct），其中i 茅台收入49 亿元（平台22 年3 月底上线）/占23Q1公司增量收入的76%。

    盈利水平：公司利润率稳中有升，现金流表现良好。2023Q1 公司毛利率同比增长0.2pct 至92.6%（预计主要受益于高价非标酒放量），净利率为55.5%（同比基本持平），主要系销售费用率和营业税金率微增而管理费用率下降（后者可见公司经营效率提升）。2023Q1 销售收现为358 亿元，同比增长14%。2023Q1 末合同负债为83 亿元，同比持平，环比下降35 亿元（2022 年末合同负债因春节提前备货环比增加36 亿元，基本均在2023Q1 确认收入）。

    增长看点：看好公司产品结构升级和直营渠道优化拉动业绩稳健增长。2023年公司茅台酒投放量预计为4.1 万吨，同比增长8%。此外，2023 年茅台1935预计投放4200 吨+，且营收目标翻倍剑指100 亿（结合1 季度i 茅台及经销渠道投放和销售情况看，预计全年目标有望顺利完成）。持续看好茅台不直接提价情况下通过非标酒和直销渠道放量亦能实现双位数增长，公司强大的品牌力、极厚的渠道利润安全垫、较完善的直销体系也能保障茅台酒和系列酒的直销量稳步增加。

    风险提示：宏观经济波动；疫情大面积反复；高端酒需求不及预期。

    投资建议：营销改革红利不断释放，长线价值持续突出，维持“买入”评级。

    我们维持盈利预测，预计2023-2025 年EPS 为58.94/68.79/78.45 元，当前股价对应PE 为29/25/22x，维持“买入”评级。

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