核心观点：

    　　公司22 年实现营收850.52 亿元，同比+91.2%，归母净利36.80 亿元，同比+104.0%，扣非后归母净利34.65 亿元，同比+123.9%；投资收益6.10 亿元，信用减值3.59 亿元，资产减值13.63 亿元；其中22Q4实现营收268.53 亿元，同/环比+103.2%/+19.5%，归母净利12.78 亿元，同/环比+97.2%/+12.8%。23Q1 公司实现营收213.2 亿元，同/环比+39.6%/-20.6%，归母净利润17.7 亿元，同/环比+225.4%/+38.3%，扣非归母净利17.3 亿元，同/环比+252.4%/+41.2%，公司计提资产及信用减值损失约3.6 亿元，投资收益约9.74 亿元，业绩高增符合预期。

    　　深耕210+N 型技术凸显一体化优势，加速布局产业上游助力组件扩产。截至22 年年底，公司电池/组件产能分别为50/65GW。考虑电站等业务的自购比例，22 年组件出货43GW，同比+73.7%。公司基于210+N 型技术推出新一代N 型全场景解决方案，建设青海产业园深度布局N 型产业链上游，一体化布局加速助力组件扩产，预计23 年底公司拉晶&切片产能均达到50GW，电池片产能75GW（N 型40GW），组件产能达95GW，组件出货有望超65GW。

    　　分布式系统及储能协同并进，天合智慧分拆上市缓解资金压力。22 年支架出货4.4GW，同比+100%；分布式电站出货超6GW，同比+200%；储能国内出货超1.5GWh，全球出货近2GWh。同时公司10GWh 电芯及2GWh 模组产线逐步达产，度电成本较上一代降低32%。天合智慧分拆上市打开融资渠道，有望缓解资金压力，增厚母公司业绩。

    　　盈利预测与投资建议。预计23-25 年归母净利83/113/129 亿元，给予23 年17 倍PE 估值，对应合理价值64.81 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。政策及装机需求不及预期；扩产及技术推广不及预期；产业链价格波动风险；汇率波动风险等。

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