公司延续“双轮驱动”增长模式，低压业务保持平稳的基础上，绿色能源业务在2023 年一季度迎来开门红。综合考虑国内光伏消纳压力增大等因素影响，我们下调公司2023/24 年归母净利润预测至52.23/62.66 亿元（原预测为66.62/77.25 亿元），新增2025 年归母净利润预测75.16 亿元，对应2023-25年EPS 预测为2.43/2.91/3.50 元。参考公司过去三年估值中枢，给予公司2023年15 倍PE，对应目标价36 元，维持“买入”评级。

    2022 年回顾：低压承压，光伏放量。公司公告，2022 年实现营业收入459.74亿元（同比增长17.78%），归母净利润40.23 亿元（同比增长19.47%），扣非后归母净利润33.36 亿元（同比下降2.37%），剔除公司持有的中控技术股份公允价值变动影响后归母净利润同比增长0.66%。2022 年，公司销售毛利率/净利率分别为23.12%/10.27%，同比分别下降1.57pcts/上升0.58pct，虽然收入结构变化（毛利率19.7%的光伏业务收入占比提升至55.79%，低压电器收入占比下降至42.47%且毛利率小幅下降至27.08%）导致毛利率略有走弱，但期间费用率下降1.44pcts 助力公司保持净利率稳中有升。

    一季度迎来开门红，收入结构变化态势延续。公司公告，2023 年一季度实现营业收入157.41 亿元（同比增长47.37%），归母净利润12.01 亿元（同比增长109.78%），扣非后归母净利润10.87 亿元（同比增长59.18%），剔除中控技术股份公允价值变动影响后归母净利润同比增长48.85%；在一季度宏观经济逐渐复苏，低压业务保持平稳增长的背景下，新能源业务延续超预期增长态势，助力公司业绩在一季度实现较快增长。同样受收入结构变化和期间费用压降影响，公司毛利率略有下降，净利率同比改善明显。

    主营业务持续“双轮驱动”模式发展。从主要业务板块发展来看：智能电器业务，在2022 年宏观经济运行压力下，公司主动通过多项举措保持份额提升和整体稳健发展，凭借从渠道、行业同时发力的战略，预计公司低压业务有望随着疫情后宏观经济逐渐恢复，而继续保持稳健增长；绿色能源板块，在优化产业链布局的基础上，公司继续推进大型光伏基地电站业务的滚动开发，户用持续完善市场布局并保持较高市场占有率，同时，储能逆变器业务围绕海外市场开发、产能布局和推进资产证券化，有望延续高速增长态势。

    风险因素：宏观经济复苏不及预期；光伏并网消纳压力加大；用电量增速不及预期；海外市场拓展不及预期；储能需求增长不及预期；行业竞争加剧。

    盈利预测、估值与评级：考虑到国内光伏消纳压力逐渐加大，后续可能影响到公司国内电站开发及户用业务增长预期，我们下调公司2023/24 年归母净利润预测至52.23/62.66 亿元（原预测为66.62/77.25 亿元），新增2025 年归母净利润预测75.16 亿元，对应2023-25 年EPS 预测为2.43/2.91/3.50 元，当前股价对应PE 11/10/8 倍。参考公司过去三年Wind 一致预期对应的PE 估值中枢15 倍，给予公司2023 年15 倍PE，对应目标价36 元，维持“买入”评级。

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