公司产品品类丰富，下游应用广泛。公司成立于1993 年，是全国领先的PCB厂商，2021 年在印制电路板行业全球排名第16 位，2021 中国内资PCB 百强榜名列第三。公司PCB 产品品类丰富，覆盖多层板、类载板、金属基电路板、柔性电路板、HDI 板、刚挠结合板、特种材料PCB 等，是国内少数同时覆盖以上品类的PCB 厂商。2013-2022 年，公司营收从17.61 亿增长至105.14亿，CAGR 21.97%，同时归母净利润CAGR 16.75%，在同行业中增速领先。

    拥有优质客户群，造就稳健业绩成长。公司产品应用广泛，汽车、工控、通信（包括服务器、基站等）是公司占比前三的应用领域，前五大客户营收占比低于20%。汽车领域，公司深耕多年，海拉、科世达、德赛西威、法雷奥等知名Tier1 均为公司主要客户，新能源汽车充配电板、毫米波五代雷达/4D成像雷达板等产品已实现量产。通信领域，服务器whitley 平台高速板、低轨卫星空腔板、超算PCB 板均已量产，并在EGS/Genoa 平台等技术取得重大突破。目前，公司与英伟达、AMD 均有合作。

    公司有望受益下游服务器与汽车需求增长。随着AI 大模型应用铺开，算力需求大幅提升，IDC 预计2026 年全球AI 服务器市场规模将达到355 亿美元，对应22-26 年CAGR 为15.1%，并叠加层数、介电损耗、工艺升级等量价齐升。汽车电动化中电控系统的MCU、VCU、BMS 形成PCB 主要增量，单车价值量提升超2000 元。汽车ADAS 渗透率提升伴随的雷达传感器用PCB 增量显著。此外，公司是国内软板领先企业之一，FPC 单车价值量大约在1000 元以上，我们预计2025 年，全球市场规模约在200 亿以上。

    发行可转债“景23 转债”，新增产能有序扩张。2020 年8 月，公司发行6年期17.80 亿元“景20 转债”，用于“年产120 万平方米多层印刷电路板项目”。2023 年4 月，公司发行11.54 亿元“景23 转债”，用于“年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目”。“景20 转债”募投项目已于2021年3 月开始投产，近年来产能爬坡较为顺利，产品主要定位通讯、服务器等领域。“景23 转债”募投项目，部分产线于2021 年6 月开始投产，尚处于磨合阶段，产能逐步爬坡。此外，公司在江西新建三期厂房，以及计划于富山工厂内部改扩建新建厂房。

    投资建议：目标价30.61-35.20 元，给予买入评级。我们预计23-25 年公司归母净利润为12.97/15.77/18.26 亿元（YoY 21.6%/21.7%/15.7%），参考可比公司23 年相对估值水平，给予目标价30.61-35.20 元，买入评级。

    风险提示：研发扩产不及预期，PCB 行业竞争加剧，原材料涨价。

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