投资要点

    　　中国中免2023 年半年度业绩快报：Q2 表现略超预期根据中国中免2023 半年度业绩快报，23H1 公司预计营业收入358.6 亿元，同比+30%，毛利率30.5%，同比-3.4pct，归母净利润38.64 亿元，同比-1.9%，归母净利率10.8%，同比-3.5pct。其中23Q2，营业收入150.9 亿元，同比+39%，毛利率32.7%，环比一季度+3.7pct，同比-1.3pct；归母净利润15.6 亿元，同比+14%，归母净利率10.4%，同比-2.3pct，环比-0.7pct， 表现略超预期。

    　　公司更加重视利润与规模的平衡，Q2 毛利率环比提升收入端：海南省商务厅数据显示，Q2 海南12 家离岛免税店总销售额121 亿元，环比Q1 减少40%。我们预计中免23H1 在海南的份额维持在75%左右，其中Q2海南区域销售额约90 亿元，环比-40%左右。此外，随着国际旅客量恢复（6 月白云机场恢复至19 年的47%），机场线下免税店销售额环比提升，对中免收入端形成补充。

    　　成本端：Q2 公司毛利率32.7%，环比Q1 提升3.7pct，我们认为主要因为：①22年底至23 年初人民币升值导致进货成本降低；②公司更加重视利润与规模的平衡，Q2 折扣收窄。

    　　利润端：Q2 毛利率环比提升、但归母净利率环比下降0.7pct，我们认为主要因为：①随着国际旅客量恢复，机场保底租金增加；②日上上海、日上中国收入占比提升导致少数股东权益占比提升。

    　　展望：国际旅客恢复+旅游旺季来临+缺货问题缓解，销售额有望回暖暑期、国庆等旅游旺季来临，下半年香化、高毛利精品缺货问题有望进一步缓解，免税消费有望回暖。7 月4 日，第二届海南国际离岛免税购物节拉开帷幕，海南省政府发放了2000 万元免税购物消费券，有望促进旺季消费。此外，2023年内，三亚机场免税店二期有望开业，中免海南免税面积进一步扩张；三亚海棠湾二期有望开业，根据DFE，LV、DIOR 或以有税店形式入驻海棠湾，中免有望在顶奢布局上实现突破。此外，随着国际旅客量恢复，一线机场免税客单价表现有望超预期，机场免税销售额有望持续恢复。

    　　盈利预测

    　　我们预计，中国中免23-25 年归母净利润分别为72.5、100.5、126.9 亿元，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　销售不及预期，政策不及预期等。

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