投资亮点

    　　首次覆盖江苏吴中（600200）给予跑赢行业评级，目标价8.50 元，对应2024年43x P/E。公司立足医药主业，战略发力医美赛道。我们看好公司深厚的医药产业积淀、差异化的医美管线布局、完善的核心团队建设，有望取得快速成长。理由如下：

    　　中国医美市场高景气，再生类、胶原蛋白等新兴蓝海赛道崛起。中国医美市场处于快速成长期，我们认为以注射类为代表的轻医美作为入门级项目有望率先受益于医美渗透率提升。据Frost&Sullivan，2021 年国内注射类终端市场规模424 亿元，其中透明质酸市场规模217 亿元，其预计2022-27 年CAGR 有望达18%，成长空间广阔；再生类、胶原蛋白等为新兴蓝海赛道，2021 年市场规模分别约31/37 亿元，其预计2022-27 年CAGR均约22%，我们认为供给侧新产品扩容有望催化需求较快释放。

    　　核心竞争力：①医药产业基础深厚，协同赋能医美发展。作为一家老牌药企，公司在人才及专家资源、产品研发、临床及注册申报等积淀深厚，有效赋能医美业务拓展。②代理+自研并行，打造完善、差异化的医美管线。管线产品已布局童颜针、透明质酸、胶原蛋白、溶脂针、表麻等品类。其中，独家代理的Aesthefill 童颜针具备胶原增生效率高、多浓度复配灵活度高、安全性高等优势；同时，代理Humedix 旗下HARA 玻尿酸，自研胶原蛋白、溶脂针等战略品类，我们认为管线产品前景可期。

    　　③人才及组织支撑：医美行业运营壁垒较高，公司搭建吴中美学平台，围绕研发、生产、销售等完善人才梯队、引入专家团队，我们认为有望加速其在研管线的临床、报证、上市销售等，支撑医美业务快速落地。

    　　成长驱动力：医药业务企稳，医美增量可期。①管线产品接续落地：短期来看，独家代理的Aesthefill 童颜针卡位高成长性的再生类蓝海市场，国内临床注册进展顺利，公司预计于2024 年上市销售，海外良好的销售表现为国内市场较快放量奠定信心；中期透明质酸、胶原蛋白、表麻等管线接力；长期溶脂针项目稳步推进。②销售能力持续进阶：公司先于医美产品取证前置化搭建市场团队，通过二类械胶原等品类持续试炼、磨合团队，我们认为后续销售能力进阶有望加速推动医美产品孵化。

    　　我们与市场的最大不同？我们认为市场低估了公司医美管线的差异化优势及中长期成长潜力。

    　　潜在催化剂：并购；管线产品落地时间超市场预期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2023-24 年EPS 分别为0.01 元、0.20 元。首次覆盖给予跑赢行业评级，当前股价对应2024e P/E 37x。采用分部估值，考虑医美管线尚未落地，基于2024e 即医美落地后的首年业绩，给予医美板块40x P/E，医药板块1x P/B，对应目标价8.5 元，有14%的上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧；在研进度及新品推广不及预期；质量控制问题；监管趋严。

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