康缘药业发布2023 年半年度报告。2023 年H1 公司实现营业总收入25.53 亿元，同比+21.74%；归母净利润2.76 亿元，同比+30.6%；扣非归母净利润2.63 亿元，同比+29.93%。2023 年Q2 公司实现营业总收入12.01 亿元，同比+17.88%；归母净利润1.34 亿元，同比+32.77%；扣非归母净利润1.23 亿元，同比+29.08%。

    　　收入稳健增长，利润端符合预期。2023H1 公司工业国内销售收入25.39亿元，同比增长22.22%。利润端增速略高于收入，主系销售毛利率同比提升3.37 个pct。扣非归母净利润增速低于归母净利润，主系计入当期的政府补助较高所致。

    　　注射液增速亮眼，产品梯度储备丰富。分产品来看，2023 年H1 注射液产品营收11.58 亿，同比+53.93%，毛利率同比提高3.33 个pct，主要系拳头品种热毒宁销售额上升所致，其中Q2 注射液营收同比+60.54%，增速环比提升；2023 年H1 颗粒剂、冲剂营收同比+99.56%，毛利率同比提高12.79 个pct，主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长所致，上述产品快速放量的同时拉动公司整体销售毛利率提高。2023 年H1 口服液产品营收4.23 亿元，同比微降2.71%。此外，胶囊、凝胶剂Q2 同比增速较Q1 有所提升。公司坚持打造金振口服液、热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液三个核心大品种，为公司销售规模稳定增长打造强壮根基；布局一批以杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏等为代表的发展级品种，打造非注射品种群梯队；加大培育以天舒胶囊、通塞脉片、龙血通络胶囊、大株红景天胶囊等为代表的心脑血管品种，使之成为战略储备品种。随着公司产品梯队日益丰富，销售发展基础增厚，我们看好公司业绩稳步增长。

    　　持续推动新产品研发，创新驱动长期成长。2023 年H1 研发费用率14.24%，同比提升1.01 个pct。2023 年H1 公司中药获得临床试验批准通知书1 个（栀黄贴膏，中药创新药1.1 类），新申报生产品种2 个（JC颗粒、FZJD 颗粒），III 期临床研究品种2 个（SPPY 颗粒、LWDHGTP 片）。

    　　此外，公司深入推进重点培育品种、医保及基药目录品种的功效成分与作用机制研究，强化上市品种培育。提速创新发展步伐，我们看好公司长期发展潜力。

    　　盈利预测与投资评级。预计2023-2025 年公司归母净利润分别为5.73 亿元、7.18 亿元、8.92 亿元，同比增速分别为31.9%、25.3%、24.2%，对应PE 分别为24X/19X/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：药品价格变动风险、研发不及预期风险、大单品销售放缓风险、市场竞争风险等。

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