投资要点：
近期我们实地调研了一拖股份公司。第一拖拉机股份有限公司，前身第一拖拉机制造厂，创建于 1955 年，是我国“一五”期间兴建的156个国家重点项目之一，是中国农机特大型企业，拖拉机行业核心骨干。
公司2022 年公司实现营业收入125.6 亿元，同比+34.6%；实现归母净利润6.8 亿元，同比+55.4%；扣非后归母净利润7.7 亿元，同比+130.2%。其中，公司农业机械实现营收 116.48 亿元，同比+37.64%，占营业收入比例为92.74%；动力机械实现营业收入 25.75 亿元，同比+13.08%；分部间抵消为 17.68 亿元。
非道路国四排放升级推动市场份额头部集中，公司拖拉机市场份额仍有提升的空间。党的二十大报告首次提出总体国家安全观的概念，把新形势下国家安全的重要性提高到战略层面。国家安全具体提到了粮食、能源资源、重要产业链供应链安全。受益于党中央总体国家安全观思想的持续推进，粮食安全成为国家安全战略的重要一环，稳定粮食生产的重要性提到了前所未有的提高。此外，2022年底实施非道路柴油机“国四”排放等因素影响，国内拖拉机市场出现较大增长。据中国农机工业协会数据显示， 2022 年行业骨干企业大中型拖拉机销量 37.50 万台，同比增长 17.2%。非道路柴油机国四排放的推行提高了行业的技术门槛，推动行业产品技术升级，使市场份额向头部集中趋势更明显。一拖股份凭借技术优势再次占据先机。2022 年公司销售大中型拖拉机8.85 万台，市场份额23.6%，拖拉机销量同比增长27.41%，增速比行业平均快了10.21个百分点。我们认为随着国四排放的持续推进，新形势下对拖拉机要求越来越高，拖拉机行业的竞争门槛将逐步抬高，市场份额向头部集中趋势会进一步加速，公司市场份额仍有进一步提升空间。
大马力拖拉机、丘陵山地拖拉机等新产品有望成为增长新动力。
2021 年中央一号文件提出，支持丘陵山区农机装备研发制造，加大购置补贴力度；2022 年中央一号文件提出，加快丘陵山区和设施园艺小型机械研发制造并纳入国家重点研发计划予以长期稳定支持；今年中央一号文件提出，加紧研发丘陵山区适用小型机械和园艺机械。连续三年，加快丘陵山地拖拉机的研发写入中央一号文件，体现出中央对丘陵山地农业机械化的高度重视。粮食增产是保障我国粮食安全的根本方法，我国传统的粮食基地众多平原地区等机械化率水平已经很高，通过这些地区粮食增产的挖潜空间不大，而广大丘陵山地耕地机械化率水平低，种植面积大，挖潜改进空间较大。根据人民日报《小农机开进丘陵山地》的专题报道，我国丘 陵山区耕地面积达6 亿多亩，占耕地总面积的三成左右。受地形条件等因素影响，丘陵山区是我国农业机械化发展的薄弱区域。中央高度重视丘陵山地耕地的机械化，对挖潜丘陵山地耕地粮食产量、保障我国粮食安全有重大意义。丘陵山地拖拉机市场目前仍处于摸索阶段，但耕地面积广，行业需求空间大，未来有望成为一拖公司重要增长点。
国内拖拉机市场不断向大马力、先进化、智能化发展，大马力、动力换挡、无级变速等拖拉机逐渐成为市场主流。2023 年3 月，国内首台220 马力履带拖拉机――东方红CH2202 在一拖成功下线，改变了大马力履带拖拉机领域完全依靠进口的局面。目前一拖公司已攻克220 马力动力换挡和320 马力无级变速拖拉机的集成设计试制，动力换挡传动系实现国产化。未来，大马力拖拉机将持续推进国产化，高效化，带动我国农机提升作业效率、推动农机装备安全，国内大马力拖拉机市场国产化打开点。
海外出口市场广阔，公司产品升级积极开拓海外市场随着我国拖拉机技术及产品的不断升级换挡，拖拉机出口竞争力有望持续增长。近年来一拖股份出口市场增长明显。2022 年公司出口拖拉机4557 台，增长38.05%。2023 年一季度出口形式仍然持续向好。公司2022 年拖拉机出口销量占比5.15%。公司积极布局俄语区、拉美、亚洲国家市场，近年逐步取得明显突破，未来仍有较大提升空间。
盈利预测与估值
鉴于公司是国内拖拉机龙头企业，受益国家粮食安全、农机装备安全等政策需求，叠加公司产品升级换代，拖拉机市场份额有望进一步提升。同时，公司通过积极研发持续提升产品竞争力，拓宽出口空间。
我们预测公司2023 年-2025 年营业收入分别为132.38 亿、146.43 亿、167.21 亿， 2023 年-2025 年归母净利润分别为8.23 亿、10.06 亿、12.45 亿，对应的PE 分别为16.24X、13.3X、10.74X，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：1：宏观经济景气度不及预期；农业机械补贴政策不及预期；3：市场竞争加剧，毛利率承压；4：原材料价格大幅上涨；5：新产品拓展不及预期；6：国外市场开拓风险。
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