投资亮点

    　　首次覆盖登康口腔（001328）给予跑赢行业评级，目标价41.00 元，基于P/E估值法，对应2024 年35 倍P/E，我们看好公司作为领先的本土专业口腔护理集团的核心竞争优势与成长空间。理由如下：

    　　口腔护理市场稳步扩容，优质的国货品牌快速崛起。根据Euromonitor，2022 年中国口腔护理市场规模为482 亿元，其中，牙膏、牙刷等基础口腔护理市场规模分别为302/83 亿元，预计未来5 年复合增速有望达到3.8%/3.0%。随着国民口腔健康意识的提升，精细化、功效型产品领跑行业的增长，其中漱口水/电动口腔护理市场2022-27 年复合增速有望达到17.2%/8.7%；抗敏功效在线下牙膏市场的占比由2017 年的9.58%提升至10.65%。优质的国货品牌凭借差异化的细分定位、深度覆盖的渠道网络及与时俱进的新营销模式实现快速崛起，在口腔护理市场份额由2013 年的26%提升至2021 年的42%。

    　　核心竞争力：①品牌：深耕抗敏领域三十余年，品牌资产深厚。公司以抗敏细分赛道切入，连续多年位列抗敏牙膏市场份额第一，品牌形象深入人心，并逐步形成“抗敏+”的多品牌产品布局，围绕核心品牌“冷酸灵”延伸布局了高端专业口腔护理品牌“医研”、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌“萌芽”等，精准定位细分需求；②产品：

    　　持续的研发创新推动配方升级，“产学研医”共创夯实产品功效。公司于2009 年成立了行业内首家抗牙齿敏感研究中心，通过与口腔医学院合作推动牙齿抗敏核心技术的升级，从基础研究到临床验证为产品功效进行学术推广，树立专业口腔护理品牌形象；③渠道：深度下沉的分销渠道网络，全渠道协同发展。公司拥有2000 余个分销商覆盖数十万家零售终端，形成深度下沉的渠道网络，在线下市场优势明显，根据尼尔森，2021 年公司在线下口腔护理市场位列国货第二，在线下抗敏牙膏市场份额超过60%；公司持续发力电商渠道，并积极拓展抖音等新平台，线上销售占比由2019 年6%快速提升至2022 的21%。

    　　成长驱动力：①品类扩张：公司立足抗敏核心技术，持续推动产品创新，丰富产品矩阵，同时延伸布局电动口腔和口腔医疗等新领域，拓展第二成长曲线；②渠道拓展：在巩固线下分销网络的优势基础上持续推动渠道下沉，并发力新媒体营销，加速线上渠道的拓展；③运营提效：积极推进“智慧登康”建设，打通数字化运营系统，实现降本增效。

    　　我们与市场的最大不同？我们认为市场低估了公司作为国民口腔护理品牌的影响力、线下渠道优势、及后续多品类扩张的潜力；潜在催化剂：线上渠道快速成长；新品拓展超预期；并购整合。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2023-2024 年EPS 分别为0.98 元、1.19 元，CAGR 为23%。

    　　首次覆盖给予跑赢行业评级，当前股价对应2023/2024 年市盈率33/27 倍；给予目标价41 元，对应35 倍2024 年市盈率，较当前股价29%上行空间。

    　　风险

    　　市场竞争加剧；产品质量问题；原材料价格波动。

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