事件概述

    公司发布中报，23H1 实现营业收入31.4 亿元，同比+24.2%；归母净利10.6 亿元，同比+36.5%。23Q2 实现营业收入12.3 亿元，同比+28.6%；归母净利3.6 亿元，同比+59.0%。Q2 业绩增速超过市场预期。

    分析判断:

    预计洞藏系列维持高速增长，享受省内结构升级红利分区域来看，23Q2 省内外分别实现收入7.5/4.0 亿元，分别同比+39.3%/+19.1%；分产品来看，23Q2 中高档/低档白酒分别实现收入8.6/2.9 亿元，分别同比+39.6%/+12.5%。公司省内收入仍然维持高速增长，我们认为一方面公司仍然享受省内消费升级红利，中高档大众酒价格带消费趋势从地级市向县市一级城市发展（23Q2 省内经销商净+25 家），另一方面公司长期在洞藏系列的品牌渠道投入在中高档价格带持续收割市场份额（判断洞藏系列有望实现超过整体收入增速的增长，其中洞9 和洞16 增速尤其领先）。

    23H1 合同负债5.1 亿元，同比+33.5%，结合公司历史单季度合同负债我们认为公司预收款已经逐渐恢复。

    结构升级+费用率优化业绩超预期增长

    23Q2 毛利率70.6%，同比+7.4pct，我们认为一方面中高档酒收入高增拉动产品结构升级（23Q2 中高档收入占比74.4%，同比+4.3pct），另一方面规模效应拉动盈利能力提升。23Q2 销售/管理费用分别12.0%/4.0%，分别同比+0.1/-0.9pct，我们认为在结构升级和洞藏系列起势阶段公司仍维持相对较高的品牌费用投入（23H1广告宣传费同比+17.2%），管理费用率在规模效应下持续优化。23Q2 净利率29.7%，同比+5.7pct，我们认为主要为洞藏系列高增带来的产品结构升级贡献。

    看好洞藏系列省内势能延续

    首先，我们认为安徽省内消费升级趋势仍在延续，百元左右向中高档白酒升级增量空间庞大，洞藏系列作为中高档价格带的主要进攻性产品有望享受品牌份额集中优势。

    其次，我们认为洞藏系列享受龙头结构升级和价格带重心上移后的消费者需求填补，并且在公司大本营市场六安形成的品牌和消费需求认知有望向省内其他城市延续。

    最后，我们判断省内洞藏系列势能有望延续，同时在洞6 基本盘稳固后，展望未来洞9 和洞16 的结构向上。

    投资建议

    根据半年报上调盈利预测，23-25 年营业总收入由67/80/94 亿元上调至68/82/97 亿元，归母净利由21/26/31 亿元上调至23/28/34 亿元，EPS 由2.65/3.24/3.90 元上调至2.81/3.49/4.25 元，2023 年8 月1 8 日收盘价68.17 元对应23-25 年PE24/20/16 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济下行影响消费需求；旺季需求不及预期；食品安全问题；行业内竞争加剧等。

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