事件：公司发布23 年半年报，实现营收34.3 亿元，同比+3.8%；归母净利润1.7 亿元，同比-28.2%；归母净利率5%，同比-2.2%；毛利率29.4%，同比-5.4pct。

    　　点评：Q2 收入恢复正增长，促销导致毛利率同比下滑。公司23Q2 实现营收23.2 亿元，同比+6.7%；毛利率29%，同比-5.3pct；归母净利润1.7 亿元，同比-20.8%；归母净利率7.2%，同比-2.5pct。

    　　费用把控优秀，四项费用率同比均下降。23H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.49%/9.20%/4.37%/-0.04%，同比-1.04/-0.84/-0.03/-0.27pct。

    　　产品端：1）促销导致各品类毛利率均有不同程度下降。分品类看，公司23H1卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具收入分别为16.7/9.5/3.4 亿元，同比+9.7%/+4.8%/-6.2%；毛利率29.6%/27.9%/28.1%，同比-7.5/-4.8/-6.4 pct。2）智能化布局稳步，销量高增，促销+轻智能占比提升导致均价及毛利率有所下滑。23H1 智能坐便器销量同比+37.2%，营业收入6.9 亿元，同比+13.8%，占公司营收比重20%，同比+1.8pct，毛利率33%，同比-6.6pct。

    　　渠道端：家装、电商增速持续亮眼，拓店侧重于家装及下沉渠道。分渠道看，公司23H1 经销/直销收入29.7/4.5 亿元，同比+1.1%/+26.8%；拆分看， 公司23H1 经销零售/经销家装/合计电商/合计工程收入分别为13.3/5.1/ 7.2/8.5 亿元，同比-1.2%/+13%/+15%/-1.2%，家装、电商增速持续亮眼。网点方面，23H1 公司终端网点数量合计14603 家，相比22 年末+1225 家，增加的网点类型主要为家装店、社区店及乡镇店，未来将持续推动空白区域布局。

    　　投资建议：短期盈利承压，但下半年环比有望好转。公司为国产卫浴龙头，在产品、品牌、渠道等方面布局完善，未来有望受益于行业集中、国产替代，我们预计23-25 年公司实现归母净利润6.86/8.50/10.27 亿元，对应EPS0.71/0.88/1.06 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧、原材料价格上涨、地产复苏不及预期。

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