事件：公司发布2023 年中报。公司2023 年上半年实现营业收入28.9 亿元，同比增长42.2%；实现归母净利润1.6 亿元，较上年同期亏损（5.2 亿元）扭亏为盈；实现扣非净利润1.4 亿元，较上年同期亏损（5.4 亿元）扭亏为盈。公司2023 年第二季度实现营业收入15.3 亿元，同比增长93%，环比增长12.7%；实现归母净利润1.1 亿元，同比增长126%，环比增长151%；实现扣非后净利润1.0 亿元，同比增长123%，环比增长166%。

    　　航空需求恢复，航空服务收入增加。白云机场2023 年上半年飞机起降架次约21.6 万架次，恢复至19 年同期的90 %，其中国内、国际、地区起降架次分别恢复至19 年同期的105%、44%、72%；旅客吞吐量约2894 万人次，恢复至19 年同期的81%，其中国内、国际、地区旅客吞吐量分别恢复至19 年同期的99%、29%、43%；货邮吞吐量约90.8 万吨，同比下降8.6%。2023 年7 月，白云机场旅客吞吐量恢复至19 年同期的97%，其中国内、国际、地区旅客吞吐量分别恢复至19 年同期的111%、55%、80%。2023 年上半年，公司实现航空服务业务收入26.1 亿元，同比增长48%，恢复到19 年同期的81%。

    　　持续推进降本创效，毛利率快速恢复。2023 年上半年公司营业成本约23.3 亿元，较22 年同期下降5.2%，较19 年同期下降23%，主要是因为公司持续推进降本创效工作。受此影响，2023 年上半年公司整体毛利率为19.3%，较22 年同期（-21.2%）由负转正，仅比19 年同期减少2.76pct。

    　　深入挖掘非航业务资源价值，广告业务净利润同比增加。全力推进航空主业快速恢复的同时，深入挖掘航站楼非航业务资源价值，报告期内完成航站楼广告媒体、航站楼商铺多批次招商工作。23 年上半年，公司广告业务实现净利润1.36亿元，较22 年同期增长21.7%，恢复到19 年同期的64%。

    　　现行免税协议再次调整可能性较低。公司于22 年6 月与中国中免子公司（广州新免）签订免税业务的补充协议，根据协议，白云机场经营权转让费（免税租金收入）收取模式不变，依然按照实际提成/保底金额孰高计算，但保底金额计算方式因疫情做了相应修改，同时把T2 进境免税店项目的期限延长两年至2029年。在目前跨境航空出行需求逐步恢复的背景下，公司再次让步的概率较低。

    　　投资建议：航空客运需求持续复苏，公司盈利能力逐步恢复；海外航线恢复节奏较慢，但趋势明确；公司现行免税协议再次调整可能性较低，且公司此前免税业务基数较低，未来增长潜力较大，展望未来，新规下虽免税扣点率面临下行，但仍能带来销售额提升，实现以量补价。我们维持公司23-25 年净利润预测分别为6.0 亿元、15.1 亿元、22.1 亿元；维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行影响航空需求下行；机场小时容量提升缓慢；海外航线旅客吞吐量增长缓慢；免税协议扣点率下降或其他调整。

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