投资要点

    　　中直股份是国内直升机制造厂商中规模最大、产值最高、产品最全的参与者。现有核心产品包括直升机零部件和民用直升机整机、航空转包生产，当前国内军用和民用直升机需求不断增加，2023 年H1 依赖于交付量增加、产品价格调整，拉动营业收入、净利润等指标较去年同期改善。报告期内，中直股份实现营业收入105.58 亿元，同比增加38.07 亿元，增幅56.38％；实现归属于母公司净利润1.26 亿元，同比增加1.09 亿元，增幅632.48%。

    　　毛利率下滑，净利率有所改善。2023 年上半年毛利率为7.47%，同比下滑0.77pct，管理费用率5.14%同比下降1.45pct，销售费用率0.7%同比下降0.2pct，研发费用率2%，同比上升0.18pct。公司净利率1.11%，同比上升0.96pct 呈现改善。

    　　产品研发在多个市场实现突破。2 吨级直升机AC311A 在西藏拉萨完成最大起降重量的验证飞行，4 吨级直升机AC312E 在漳河机场完成全参数验证试飞，为进入航空地球物理勘探和遥感应用拓展可能。7 吨级直升机AC352 在建三江湿地机场实现中国民航局T5 测试全部训练科目。4 吨级先进双发多用途直升机AC332 在天津滨海新区圆满完成全状态首次飞行。研制的多用途涡桨支线运输机Y12F 得到欧盟航空安全局（EASA）颁发的型号合格证。13 吨级大型民用直升机AC313 重大技术攻关和产业化入选2022 年度江西省十大创新成果。

    　　2023 年关联交易规模扩张，增强主业规模。2022 年度中直股份关联交易预计发生544 亿，实际发生321 亿，2023 年度预计发生860 亿，比2022 年上升58%。在2023 年4 月中直股份与中航国际融资租赁有限公司、保利航空科技有限公司、江苏宁翔通用航空有限公司、云南凤翔通用航空股份有限公司、云南星空通用航空有限公司签订了18架AC332 直升机的销售合同，与厦门飞机租赁有限公司签订了6 架AC332 直升机的意向销售合同，构成关联交易。

    　　中直股份并购昌飞集团、哈飞集团增强主业。中直股份公告拟向中航科工发行股份购买其持有的昌飞集团92.43%的股权、哈飞集团80.79%的股权，拟向航空工业集团发行股份购买其持有的昌飞集团7.57%的股权、哈飞集团19.21%的股权。交易标的昌飞集团、哈飞集团均为我国直升机领域的核心企业，本次交易有助于贯彻航空强国战略，推动航空工业高质量发展，整合直升机业务总装资产，打造直升机产业专业化领航上市公司，提高公司资产规模及盈利能力，减少关联交易，增强上市公司独立性，增强公司业务完整性，提升管理效率。

    　　【投资建议】

    　　给予“增持”评级，基于军用和民用直升机需求不断增加，我们预测公司2023/2024/2025 年的营业收入分别至206/220/234 亿元， 预测公司2023/2024/2025 年归母净利润分别至5.26/6.98/8.68 亿元，对应EPS 分别为0.89/1.19/1.47 元，对应PE 分别为43.31/32.64/26.28 倍。

    　　【风险提示】

    　　国防军工需求不及预期风险

    　　行业竞争加剧影响毛利风险

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