新游集中推广致业绩季度性波动，预计23Q3 进入利润释放期。公司发布2023年半年报，23H1 收入同比下滑4.1%为77.6 亿元，归母净利润同比下滑27.7%为12.3 亿元，扣非归母净利润同比下滑32.1%为11.2 亿元。对应23Q2 收入同比下滑0.18%为40.0 亿元，归母净利润同比下滑51.7%为4.51 亿元，扣非归母净利润同比下滑49.5%为4.45 亿元，业绩下滑主因公司在第二季度上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品，加大销售费用投入，23Q2 销售费用环比增加4.44 亿元，销售费用率同比/环比分别提升8.3pct/8.2pct 为59.1%，公司预计新品将在第三季度释放业绩，利润率将环比提升，预计23Q3 归母净利润为9.5 亿元至10.5 亿元，同比增长69.2%至 87.0%，扣非归母净利润为8.5亿元至9.5 亿元，同比增长49.8%至67.5%。此外，公司 2023 年半年度利润分配预案现金分红9.98 亿元，分红率达81.4%，每10 股派送现金股4.5 元（含税），按8/30 收盘价计算股息率为1.7%。

    　　多元转型步伐加快，长生命周期产品收入占比稳步提升。公司23H1 全球新增注册用户超1.98 亿人，长周期品类收入占比超50%，较2022 年底提升约10pct。国内《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》等多款长周期产品仍保持旺盛的产品生命力和潜力，新上线《凡人修仙传：人界篇》《最后的原始人》等产品表现优异，此外微信小游戏《寻道大千》持续位列微信游戏小游戏畅销榜前列。23H1 公司海外收入30.27 亿元，占公司收入比重达39%，其中核心产品《Puzzles & Survival》2023 年7 月流水达3.1 亿元，累计流水已超84亿，其余《云上城之歌》《叫我大掌柜》《绝世仙王M》《Ant Legion》等多款出海标杆产品亦表现稳健。

    　　产品储备矩阵持续丰富。目前公司国内外产品储备超过30 款（其中13 款自研），唯美古风MMO《扶摇一梦》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》、Q 版3D 异世界冒险MMO《空之勇者》及西方魔幻MMO《失落之门：序章》等自研产品均已获得版号，《Puzzles & Chaos》预计将在近期上线海外，我们认为公司目前版号及全球化新品储备丰富，关注新游上线带动业绩持续向上。

    　　盈利预测。我们预计公司2023~2025 年的EPS 分别为1.50 元、1.74 元和1.98元（原为1.55 元、1.74 元和2.12 元）。参考同行业可比公司一致预期，并考虑行业估值提升和公司作为游戏发行运营的龙头地位， 1）给予公司2023 年30 倍PE 不变，对应合理价45.00 元；2）给予公司2023 年5 倍PS，对应合理价40.21 元；综上我们给予公司目标价45.00 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。手游新品表现不及预期；老产品流水快速下滑；海外市场风险。

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