公司披露2023 年三季报：23Q1-3 实现营收94.10 亿元，同比+18.42%，归母净利5.55 亿元，同比+84.44%，扣非后归母净利4.36 亿元，同比+103.99%。其中，23Q3 营收36.74 亿元，同比+13.41%，归母净利2.44 亿元，同比+19.13%，扣非后归母净利2.14 亿元，同比+3.54%。23Q1-3 实现毛利率31.33%，同比+2.41pct，净利率5.92%，同比+2.22pct；其中Q3 毛利率31.78%，同比+1.22pct、环比-0.09pct ；Q3 净利率6.56%，同比+0.33pct、环比-1.24pct。

    　　销量增长、渠道优化，营收利润持续扩增

    　　23Q1-3 实现营收94.10 亿元，其中主营业务收入90.03 亿元。

    　　从产品价格看，除了家装木器漆、胶黏剂外，其他产品价格同比、环比均有下降，其中家装墙面漆/工程墙面漆单价同比-3.12%/-11.33%，环比-1.02%/-3.95%，主因根据原材料成本变化进行了价格策略调整和产品结构变化。

    　　从产品营收看，销售量增弥补降价影响，除木器漆、装饰施工，其他产品的收入均有同比提升。其中，前三季度家装墙面漆/工程墙面漆销售重量同比+9.65%/+25.72% ， 分别实现销售收入19.52/34.04 亿元， 同比+6.15%/+11.72%，体现零售、小B 业务优化，销量、收入规模持续扩大；防水涂料销售收入7.01 亿元，同比+91.14%。

    　　原材料成本维持低位，盈利能力、定价能力同步展现Q3 综合毛利率31.78%，同比+1.22pct、环比-0.09pct；Q3 净利率6.56%，同比+0.33pct、环比-1.24pct。23Q1-3 期间费用率合计22.75%，同比-0.41pct。23Q1-3 主要原材料价格保持低位，乳液、钛白粉采购价同比-22.73%、-16.98%，环比-3.85%、-4.41%。原材料采购价降幅大于公司主要墙面漆产品的售价降幅，体现出公司一定的产品定价能力。

    　　计提充分，现金流表现向好

    　　23Q1-3 应收账款及票据49.05 亿元，应收账款周转天数130.57 天。期末信用减值损失1.55 亿元，上年同期1.57 亿元，其中单3 季度信用减值计提8000 余万元。23Q1-3 收现比1.07，付现比0.98，经营活动产生的现金流量净额5.98亿元，其中Q3 净额为4.03 亿元（23Q2 为6.58 亿元，23Q1 为-4.63 亿元）。

    　　期末货币资金18.25 亿元，上年同期9.49 亿元。

    　　投资建议：我们看好①民族涂料龙头盈利能力和现金流相伴修复；②产品、渠道结构优化；③应用场景拓展，发力城中村改造、小区旧改、学校、医院等小B 业务。我们预计公司2023-2025 年归母净利为8.5、12.0、15.8 亿元，现价对应PE 为39、28、21 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；地产政策实施效果不及预期。

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