3Q23 业绩符合市场预期

    公司公布3Q23 业绩：前三季度公司收入同比+18.4%至94.1 亿元；归母净利润同比+84%至5.54 亿元；其中3Q23 收入同比+13.4%至36.74 亿元，净利润同比+19%至2.44 亿元，扣非净利润同比+3.5%至2.14 亿元，基本符合我们以及市场预期。

    1）家装涂料去库，新品类高速发展，零售收入稳健增长：由于市场需求承压，公司处在渠道去库存中，3Q23 家装涂料销量同比-3%，而3Q 均价同比+2%（环比-1%），使得家装涂料收入同比-1%至7.4 亿元；但其他基辅材、胶粘剂由于渠道扩展、品类叠加、成本压减，持续保持较高的增长（3Q23 销量分别增长+88%/+34%，带动两项收入同比+53%/ +40%）。2）应用领域多点开花，工程板块收入持续上行：虽地产类业务仍存在一定下滑压力，但公司持续拓展小B 端新兴应用领域市场份额，如市政工建、教育医疗、工厂等板块持续高增长，推动工程板块保持较高增长，3Q23 工程涂料销量同比+21%，收入同比+5%；此外，其他的防水/施工收入分别同比+24%/-31%。3）毛利率环比稳定：3Q 大多数原材料（如乳液、钛白粉等）采购价环比仍有下降，但由于低毛利率产品占比提升，使毛利率环比基本持平（同比+1.2ppt）；3）3Q 期间费用率同比+2ppt 至21.5%：主要公司加大渠道的补贴力度、招聘新销售人员覆盖艺术漆、美丽乡村等新业务，使营业费用率同比+1.3ppt，而收入增速降低，摊薄效应减弱，管理/财务费用率同比+0.5/+0.4ppt；4）现金流保持优异：前三季度收现比达到107.3%（同比+0.5ppt；单3Q 收现比达到110%），净现比达到107%；5）资产负债率逐步降低：净债务环比2Q 下降约3.9 亿元，资产负债率下降至80%水平，净负债率环比-34ppt 至74%。

    发展趋势

    持续优质经营，并加大新领域开拓。公司在保持收入稳健高增长的同时，现金流、利润率持续向好发展，负债率快速下降。同时，公司加大销售人员投入，招聘新人员投向具备较大发展前景、市场格局分散的艺术漆、美丽乡村领域。我们认为，凭借公司在渠道上的下沉力、服务力、组织力，有望在此两板块持续加速拓展，为零售板块增长贡献新兴力量。

    盈利预测与估值

    考虑到需求恢复偏慢、产品价格下降，我们下调公司2023e/24e 净利润14%/13%至7.8/12.5 亿元，当前股价对应2023/24e P/E 为43x/27x。我们维持跑赢行业评级，考虑市场情绪偏弱，下调目标价20%至80 元，对应2024 年P/E 为34x，隐含26%的上行空间。

    风险

    行业竞争加剧，竣工需求下降超出预期。

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