事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入50.7亿元，同比增长0.8%，实现归母净利润4.6 亿元，同比下滑6.2%。其中23Q3 实现营业收入18.6亿元，同比增长2.1%，实现归母净利润1.7 亿元，同比增长26.8%。

    　　三季度面包环比改善，月饼稳健增长。1、分品类看，前三季度面包、月饼、粽子分别实现收入48.3 亿元（-0.4%）、1.5 亿元（+9.2%）、1697 万元（+27.5%）。

    　　醇熟等明星产品继续获得稳步增长，主食烧饼面包、咸蛋黄嘟嘟面包、厚蛋香蕉烧蛋糕、谷物吐司面包等新产品呈现较高速增长，产品竞争力持续提升。2、分区域看，华北地区、东北地区、华东地区、华中地区、西南地区、西北地区、华南地区分别实现营业收入11.6 亿元（+3.4%）、21.8 亿元（-2.0%）、15.8 亿元（+9.5%）、1.6 亿元（+9.4%）、5.6 亿元（-5.0%）、3.3 亿元（-0.3%）、4.2亿元（+7.8%）。公司继续加大拓展华东、华南市场，进一步挖掘华北、东北市场潜力，同时积极拓展西南市场、新疆市场，完善全国市场布局。经销商开拓方面，截至2023Q3末，公司共有经销商988 家，同比净增加40 家。

    　　盈利能力承压，仍具改善空间。1、整体毛利率23.3%，同比下滑0.6pp，主要由于部分原材料价格上涨、新产能未完全释放。2、费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为8%、2.1%、0.5%，基本持平；财务费用率0.3%，同比增加0.2pp，主要由于利息支出增加。整体净利率9.1%，同比下降0.7pp。

    　　产能储备充足，继续推进全国化。公司已在全国21个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，上半年合计产能24.2 万吨，整体产能利用率73.4%。逐步推进产能扩张，沈阳、泉州、广西、长春、河南、上海生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能27.93 万吨。新产能释放后将匹配市场增长的需求、扩大市场份额，同时规模效应将逐步显现。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为6.4亿元、7.5亿元、8.5亿元，EPS 分别为0.40 元、0.47元、0.53 元，对应动态PE 分别为20倍、17 倍、15 倍，维持“持有”评级。

    　　风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险等。

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