事件：公司发布三季报，3Q23 收入9760 万元，环比增长2%，同比增长43%。同时受益于产品结构改善以及降本措施，毛利率显著提升，单季度净利润-885 万元，亏损环比同比均有大幅改善。

    　　电磁屏蔽膜产品结构改善， 两大客户增量可观： 尽管Counterpoint 数据显示三季度全球智能手机销量同比下滑8%，但公司三季度屏蔽膜销量环比和同比均出现明显增长。同时公司屏蔽膜高端产品（USB 系列）销量大幅增加，明显改善了公司产品结构以及毛利率水平。伴随华为Mate 60 新机型发售，我们预期华为2023/2024 年手机销量为4300 万/8000 万部，公司将受益于其出货快速增长，以及Mate/P 系列机型对高端电磁屏蔽膜产品的需求。

    　　同时5.5G 也将进一步提升对屏蔽效能的要求，带动公司产品单价上行。另一方面，公司海外大客户进展顺利，我们测算2022 年海外大客户在手机电磁屏蔽膜市场占比约为46%。公司目前与三星SDI 以及鹏鼎等头部企业均处于合作审厂阶段，或于2024 年开始导入产品。

    　　铜箔业务限产减亏，静待可剥铜放量：由于铜价自23 年初开始逐步进入下降通道，公司普通铜箔价格及毛利均承压。自三季度开始，公司针对普通电子铜箔采取了一系列措施，包括调整产品内部结构、控量提价、提升产品良率和降低成本等，季度内铜箔业务亏损减少。另一方面，公司三季报披露，可剥离铜箔客户认证取得突破，进一步获得了小样订单，我们预期公司24 年将进入放量期。可剥铜目前市场空间接近40 亿人民币，其主要应用场景包括手机SoC 的高端BT 载板以及苹果/三星/华为等高端机型的类载板，而公司将充分受益于华为手机上游原材料的国产替代需求。

    　　估值与建议：公司布局材料在A 股并无直接对标公司，我们建议类比半导体材料厂商估值水平。我们预测公司23/24/2025 年净利润为-0.58 亿/0.75 亿/2.63 亿元（原预测-0.46 亿/0.94 亿/2.76 亿元），给予公司25x 2025 PE（vs 58% 2025-2028 净利润CAGR；由于新产品放量仍需时间，2025 年利润下调4.7%，估值无变化）以10% WACC 折现对应当前目标价68 元（对应73x 2024PE）（原目标价72 元，-6%，以 9.5% WACC 折现，对应60x 2024PE），维持“优于大市”评级。

    　　风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。

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