事件：2023年1 0月 25日，山西焦煤发布三季度报告，2023年前三季度，公司实现营业收入406.97 亿元，同比下降16.02%，实现归母净利润56.38亿元，同比下降39.66%；扣非后净利润56.72 亿元，同比下降31.49%。

    经营活动现金流量净额89.15 亿元，同比下降25.71%；基本每股收益1.03元/股，同比下降43.34%。资产负债率为49.66%，同比下降4.73pct，较2022 年全年下降5.33pct。

    2023 年第三季度，公司单季度营业收入131.37 亿元，同比下降-16.68%，环比上涨2.6%；单季度归母净利润11.21 亿元，同比下降-61.91%，环比下降-45.2%；单季度扣非后净利润11.25 亿元，同比下降-56.82%，环比下降-45.2%。

    点评：

    受煤炭价格下滑与销量减少影响，公司业绩大幅下滑。根据中价新华山西焦煤综合价格指数，2023 年前三季度均值1655.55 元/吨，较去年同期1883.53 元/吨下降12.1%。2023 年三季度均值1480.48 元/吨，较二季度均值1618.75 元/吨下降8.54%。需要注意的是，业绩下降的同时，公司管控成本支出，同时抓好生产组织，降低了煤炭价格对公司业绩和盈利能力的影响。2023 年前三季度公司营业成本247.66 亿元，同比下降7.92%。

    优质资源禀赋带来突出成本优势，随着公司四季度长协价格抬升，业绩有望环比改善。公司所属矿区煤层赋存稳定，属近水平煤层，地质构造简单，开采成本较低，成本优势突出。根据6 月披露的跟踪评级报告，2023 年一季度，受公司其他成本（包括安全费用、维简井巷费用、资源费、环境恢复治理费用等）下降影响，吨煤生产成本218.20 元/吨，相较2022 全年的228.72 元/吨下降16.12%。值得注意的是，公司焦煤资源更加契合未来高炉大型化和钢铁工业转型发展新趋势，在经济复苏带来焦煤行业景气趋好时，公司焦煤产品或将具有更强的价格弹性与韧性。随着四季度公司长协价格的进一步抬升，公司四季度业绩有望稳健向好。

    受益于经济复苏、国债增发和地产链修复带来的需求弹性，叠加刚性供给，炼焦煤或更具有中长期投资价值。10 月24 日，中央财政将在今年四季度增发2023 年国债10000 亿元，今年拟安排使用5000 亿元，结转明年使用5000 亿元，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，我们预计会对四季度及明年的基建投资增速带来一定提升，或将拉动钢铁及焦煤需求水平抬升。我们认为，在经济复苏好转及地产链修复预期下，焦煤板块在地产链中或拥有较高弹性。一方面我国炼焦煤供给几乎无弹性甚至还有进一步收缩的风险，而需求有弹性且蕴含着较大的预期差，长期看供需或仍是偏紧的供需格局，尤其是伴随钢铁高质量转型发展和高炉大型化背景下优质主焦煤或更加稀缺；另一方面，产 地端安全监管趋强以及房地产等经济刺激政策等有望带来的供需短期边际好转，有望继续支撑炼焦煤市场走强，叠加焦煤板块整体处于低估水平（3-5 倍pe)，焦煤板块或仍具备中长期投资价值。

    盈利预测与投资评级：公司拥有的丰富炼焦煤煤种及优质主焦煤，具有规模优势，处于市场龙头地位，叠加后续有望持续实施优质煤炭资产注入带来的外延增长，高效经营有望带来的内生强劲动能，未来成长性值得期待。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为74.15 亿、81.59 亿、90.23 亿，EPS 分别1.31/1.44/1.59 元/股；截至10 月25 日收盘价对应2023-2025 年PE 分别为7.23/6.58/5.95 倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。

    风险因素：宏观经济严重下滑导致煤价大幅下跌、行业政策存在不确定性、安全生产事故风险。

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