事件：公司2023Q1-3 实现收入56.31 亿元，同比增长9.99%；实现归母净利润3.90亿元，同比增长77.57%；实现扣非后归母净利润3.66 亿元，同比增长37.22%。其中2023Q3 实现收入19.32 亿元，同比增长8.26%；实现归母净利润1.48 亿元，同比增长22.11%；实现扣非后归母净利润1.40 亿元，同比增长20.32%。

    　　主业增长放缓，同店仍有压力。2023Q3 公司实现鲜货类产品收入14.95 亿元，同比增长3.84%，环比H1 放缓，我们认为主要系短期消费疲软所致。Q3 公司保持自然开店，考虑到开店贡献的增长，我们预计Q3 店均收入同比下滑。鲜货类产品中，禽类、畜类、蔬菜、其他产品分别实现收入11.63、0.08、1.74、1.50 亿元，同比分别增长5.61%、14.10%、0.48%、-5.21%。三季度公司包装产品、加盟商管理、其他主业分别实现收入0.63、0.19、3.08 亿元，同比分别增长29.31%、1.06%、33.19%。分地区看，2023Q3 西南、西北、华中、华南、华东、华北、海外市场分别实现收入2.22、0.32、6.23、3.99、3.51、2.27、0.31 亿元，同比分别增长1.10%、52.28%、12.88%、-1.88%、13.19%、24.81%、-34.39%。

    　　毛利率开始改善，关注成本红利。2023Q3 公司毛利率为25.77%，同比提升2.19 个pct，环比提升3.43 个pct，主要受益于鸭副等原材料价格回落，成本红利后续有望加速释放。三季度公司销售、管理、研发、财务费用同比分别+0.85、+0.28、-0.16、-0.12个pct 至7.39%、6.73%、0.51%、0.24%，销售费用率上升主要系加大宣传活动所致，对同店恢有所帮助。由于餐饮、养殖等投资项目的盈利修复，2023Q3 公司投资净收益/收入同比提升0.75 个pct 至0.21%。综合来看，2023Q3 公司归母净利率同比提升0.87个pct 至7.64%。

    　　盈利预测：公司保持了快速的开店趋势，持续提升市场份额。同店方面，短期由于外部需求疲软，门店仍承受较大压力，投资回收期拉长，尤其是新店面临爬坡较慢的困难，期待后续需求持续改善。成本与费用端，补贴已回归常态，成本压力进入下行周期，后续有望持续释放成本红利。我们预计公司2023-2025 年收入分别为78.15、90.83、103.69 亿元，归母净利润分别为5.92、10.89、14.10 亿元，EPS 分别为0.94、1.73、2.23 元，对应PE 为34.6 倍、18.8 倍、14.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：食品安全风险；冠状病毒扩散风险；原材料价格波动风险；同店修复低于预期的风险。

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