3Q23 业绩符合我们预期

    　　百润股份公布2023 年三季度报告：3Q23 收入8.06 亿元，同比+32.54%；归母净利润2.26 亿元，同比+169.02%；扣非归母净利润2.18 亿元，同比+179.71%，业绩符合我们的预期，主因预调酒稳健增长及产品结构优化。

    　　发展趋势

    　　3Q23 预调酒业务稳健增长。3Q23 公司香精香料、预调酒收入分别同比+10/+36%。根据连锁商超信息网数据，3Q23 Rio 微醺/清爽/强爽收入占比分别为37.2/12.4/36.5%，占比环比分别+1.5/+1.1/-2.1ppt，微醺在电视植入、联名等营销活动助力下，热度回升；强爽尝鲜后进入复购检验阶段，零售占比小幅回落，但强爽消费者男性占比较高，或在餐饮渠道表现更为突出；清爽仍在培育期。考虑到零糖强爽等新品推出，我们预计报表端强爽收入占比超过40%，仍为第一大品类；我们预计，年化角度微醺已止跌转增。复盘来看，RIO 在双节消费比例较高，而在夏季并非传统意义旺季。目前公司在积极备战春节旺季，我们预计公司在四季度仍将实现稳健增长。

    　　受益于规模效应及产品结构优化，利润率维持高位。3Q23 公司净利率28.1%，环比持平，同比+14.2ppt。我们预计产品结构优化、包材等成本下行带动3Q23 毛利率提升（环比+2.6ppt、同比+6.8ppt），此外公司销售/管理/研发费用率分别环比+0.7/+0.9/+0.3ppt，年内费用率基本维持稳定。

    　　扩产储备预调酒产能，威士忌蓄力长远。公司积极推进定增扩产，定增达产后共将新增9000 万箱产能。目前产能建设紧迫性高，主因：1）区域发展不匹配，华东收入占比35%，但上海产能占比约10%；2）现有产能瓶罐比不匹配，目前产能中40%为瓶装线、60%罐装，而目前公司实际销售罐装产品超过80%。公司自2017 年便开始储备威士忌项目，4Q24 产品将正式面世，未来公司旨在降低价格带、扩大消费人群。我们看好公司发挥新品类推广、年轻人饮酒教育等优势，做大做强国内威士忌产业。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑弱复苏下需求恢复不及预期，我们下调2023-24 年收入4.5/7.7%至3,483.79/4,203.36 亿元，相应下调归母净利润5.1/9.0%至877.04/1,135.71亿元。当前股价交易于2023/24 年30.9/23.8 倍P/E 估值，考虑盈利预测下调及板块估值中枢调整，我们下调目标股价31.9%至32.00 元/股，对应2023/24 年38.3/29.6 倍P/E 估值，较当前价有24.2%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　强爽销售增速放缓，餐饮渠道进展不及预期，威士忌进展不及预期，费用率高于预期。

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