核心观点：

    　　在手订单快速转化，前三季度业绩超市场预期。公司Q1-3 实现营收3.97 亿元（同比+26.75%）、归母净利润6240 万元（同比+70.8%）；Q3 实现营收1.43 亿元（同比+51.55%）、归母净利润1883 万元（同比+697%）。利润快速增长主要由于在手订单转化以及新增运营水厂投产，费用管控下Q1-3 期间费用率同比下降3pct 至19%，毛利率、归母净利率同比增长3.8pct、4.1pct 至38.3%、15.7%。回款持续改善，Q1-3 实现4067 万元经营性现金流净额（同比+402%）。

    　　工程设备+运营业务齐发力，ToB 类收入已占超一半。工程类为主的装备及技术解决方案仍贡献主要增量，Q1-3 实现营收2.5 亿元（同比+26.7%）、毛利9575 万元（同比+43.2%），毛利率38.24%。此外运营类收入占比不断提升，公司不断进行工程到设备+运营转型，受益于产能提升Q1-3 污废水资源化及运维技术服务业务实现营收1.46 亿元（同比+26.5%）、毛利5570 万元（同比+35.9%），占毛利的36.65%。

    　　此外公司ToB 营收已超出ToG 达到53.7%，持续改善公司收款情况。

    　　在手订单充沛，期待高增速的光伏等行业订单释出。截至2023Q3 公司在手订单6.93 亿元，环比增加42.7%，其中运营类订单占比已达到45%，支撑公司营收业绩持续性增长。此前公司推出第三代水厂产品“新水岛”，有效降低全生命周期成本并提升效率。根据中报，规模从0.25 万吨/日到20 万吨/日灵活满足客户不同需求，积极布局PCB、光伏以及高耗水的化纤、印染等应用下游，期待后续订单持续释出。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年实现归母净利1.10/1.51/1.97亿元，对应最新PE 估值20.89/15.14/11.63 倍。公司聚焦高端水新赛道，工业再生水+城市直饮水等需求释放在即。参考可比公司给予2023年25 倍PE，对应合理价值22.26 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。客户变动风险；技术迭代风险；地方政府开支变化风险。

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