3Q23 归母净利润不及华泰预期，库存水位环比增长，费用率新高华润微3Q23 收入25.00 亿元，同比增长0.6%。归母净利润2.78 亿元，同比下滑60.4%，低于我们预期的4.28 亿元，主因：1）功率产品价格下行压力不减，公司整体毛利率同比/环比下滑5.5/2.2pp；2）深圳12 寸线、封测基地爬坡，研发/管理费用率环比增长2.5/1.7pp。考虑到公司及同业三季度库存水位仍处于高位，我们下调23/24/25 年收入预期3/3/3%；下调归母净利预测16/5/5%至16.75/22.90/23.94 亿元。我们给予公司3.5x 2024E PB，较可比公司平均的3.1x 溢价主因公司产品结构不断优化，产能利用率较为饱满，维持目标价63.27 元“买入”评级。

    　　回顾：库存水位不减；费用率新高

    　　华润微3Q23 收入25.00 亿元，同比增长0.6%。毛利率31.7%，同比/环比下滑5.5/2.2pp，体现功率料号价格压力未见缓解，行业竞争激烈；同时公司3Q23 存货环比增长7.4%，持续向上，显示公司四季度或将仍处于去库存的逻辑下。3Q23 公司研发费用率12.9%，同比/环比大幅增长3.4/2.5pp，主要聚焦芯片设计、掩膜制造、晶圆制造、封装测试全产业链一体化能力建设，前瞻性布局SiC、GaN 赛道。3Q23 公司归母净利润2.78 亿元，同比下滑60.4%，低于我们预期。

    　　展望：库存去化与抢占新市场先手逻辑并存

    　　我们认为四季度行业仍处于库存去化的逻辑下，公司毛利率或将持续承压，倒逼公司更加积极地开拓12 寸线降本增效，推动三代半、高端化、模块化产品研发，抢占下一轮市场竞争先手。因此，我们下调公司2023/2024/2025年收入预期3/3/3%，上调公司2023 年费用率假设1.3pp。我们看好公司：

    　　1）产能利用率维持高位，下游新能源汽车、光伏、工控、消费电子灵活调整。2）重庆、深圳12 寸产线爬坡部分抵消价格冲击；3）SiC、GaN、掩膜等新业务的拓展。

    　　维持“买入”评级，维持目标价63.27 元

    　　考虑行业竞争加剧，价格面临下行压力，我们下调23/24/25 年收入预期3/3/3%；下调归母净利预测16/5/5%至16.75/22.90/23.94 亿元。我们给予公司3.5x 2024E PB，较可比公司平均的3.1x 溢价主因公司产品结构不断优化，产能利用率较为饱满，维持目标价63.27 元“买入”评级。

    　　风险提示：半导体行业进入下行周期风险，新技术及产品研发不达预期风险。

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