公司发布23 年三季报，营收、利润端均符合预期。23Q1-3 营收19.2 亿元（同比-2.9%），归母净利润3.46 亿元（同比+5.7%），扣非归母净利润3.07 亿元（同比+5.9%），前三季利润端创历史同期新高！其中，23Q3 营收6.5 亿元（同比+0.9%），归母净利润1.27亿元（同比+9.2%），扣非归母净利润1.13 亿元（同比+15.5%）。边际来看，23Q1/Q2/Q3单季营收同比-7.6%/-1.9%/+0.9%，逐季平稳改善的趋势良好。

    　　家纺品牌竞争格局优，叠加富安娜强品牌力引领，毛利率持续攀升。公司稳居家纺第一梯队，是业内唯一入选中国“60 年60 品牌”，正凭借原创设计及高端定位持续增强品牌溢价，23Q1-3 毛利率稳步提升1.4pct 至54.6%，其中23Q3 毛利率同比提升1.5pct 至55.4%，与罗莱等第一梯度家纺品牌毛利率提升态势基本同步，反映了家纺行业第一梯队品牌竞争格局优异，消费者对品牌溢价的认可度日趋提升。

    　　与此同时，公司控费能力尤为突出，最终高毛利能有效转化为高净利。根据公司三季报，23Q1-3 期间费用率33.7%（同比-0.4pct），其中23Q3 期间费用率32.8%（同比-1.9pct），分项看，仅销售费用率同比略升0.2pct 至25.6%，其余管理/研发/财务费用率分别4.3%/3.3%/-0.4%，同比-1.3pct/-0.7pct/-0.1pct，均有所降低，最终促成单季净利率19.5%，同比大增1.5pct，向20%净利率水平逼近中。

    　　根据公司三季报披露分渠道销售情况：1）线上：23Q3 电商营收2.29 亿元，同比下滑2.9%，但较23H1 降幅6.0%已有好转。公司线上渠道发展兼顾份额与盈利，我们预计电商渠道净利率与综合净利率水平相差不大。2）线下：23Q3 直营营收1.45 亿元，同比增长2.1%，加盟营收1.95 亿元，同比增长0.8%，均已扭转23H1 同比下滑的势头，但总体来看加盟商提货仍相对谨慎，后续加盟渠道信心恢复将成看点。3）其他：23Q3 团购及家居业务营收0.84 亿元，同比增长10.5%，增速高于自身整体水平。

    　　TOC 业务优势+存货指标优秀，体现优于同行的营运能力。根据公司三季报，23Q1-3 公司TOC 业务（直营+电商）营收占比达63%，且每季产品系列在设计和创新上都有更新和叠加，相比大众化产品和加盟渠道占比高的同行公司，这需要很强的库存管理水平。截至23Q3 末，公司存货7.9 亿元（同比-10.9%），存货周转天数239.2 天（同比-7.6 天）。

    　　高端艺术家纺民族品牌，资产质量优异，逆境韧性突出，维持“买入”评级。公司上市以来累计分红率高达51.2%，尤其最近21-22 年现金分比例均超90%，截至23Q3 期末公司账上货币资金及交易性金融资产高达14.1 亿元（同比+12.2%），奠定了高分红政策延续性的坚实条件。维持盈利预测，预计23-25 年归母净利润5.9/6.6/7.3 亿元，对应PE为12/11/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：公司近期收到深圳证监局《警示函》和深交所《关注函》。

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