事件:

    　　10 月28 日，淮北矿业发布2023 年三季报：2023 年前三季度，公司实现营业收入555.4 亿元，同比减少3.1%，归属于上市公司股东净利润50.6亿元，同比减少2.7%，扣非后归属于上市公司股东净利润48.9 亿元，同比下降8.3%。基本每股收益为2.04 元，同比减少2.7%。加权平均ROE 为14.3%，同比减少3.2 个百分点。

    　　分季度来看，2023 年三季度，公司实现营业收入182.4 亿元，环比减少0.4%，同比减少3.5%；归属于上市公司股东净利润14.7 亿元，环比减少0.4%，同比减少10.7%，主要系煤炭业务销量下滑导致业绩环比下降；扣非后归属于上市公司股东净利润14.5 亿元，环比增长6.2%，同比减少7.1%。

    　　投资要点:

    　　煤炭业务：三季度销量下滑拖累业绩，长期看具备量增逻辑。2023年前三季度，公司实现商品煤产量1,674.76 万吨，同比-6.8%，商品煤销量1,379.65 万吨（外销口径，下同），同比-9.5%，销量小幅下滑，商品煤吨煤售价达到1199.0 元/吨，同比+0.8%，吨煤成本为624.6 元/吨，同比-9.4%，吨煤毛利实现574.4 元/吨，同比+14.9%。

    　　分季度看，售价成本同步下滑，毛利几乎持平，盈利下滑更多来自销量减少。2023 年三季度，公司实现商品煤产量542.1 万吨，环比-4.1%，同比-1.9%，商品煤销量398.0 万吨（外销口径，下同），环比-15.6%，同比-16.5%，销量环比下滑，商品煤吨煤售价达到1025.4元/吨，环比-10.2%，同比-14.8%，吨煤成本为511.4 元/吨，环比-17.9%，同比-26.7%，吨煤毛利实现514.0 元/吨，环比-0.9%，同比+1.8%。整体来看，销量下降导致煤炭业务板块毛利环比下降约4亿元，Q3 毛利实现20.5 亿元。

    　　产量提升方面，考虑到信湖煤矿2022 年实际产量约为210 万吨（产能300 万吨/年），未来产量仍有一定提升空间，同时设计产能800万吨/年的陶忽图煤矿开始办理采矿权相关手续（截至2023 年2 月20 日），该矿煤质较好，主要为6000 大卡以上高热值动力煤，预计　　未来将贡献利润增量。

    　　煤化工业务：三季度焦炭产销量环比提升明显。焦炭方面，2023 年前三季度，公司焦炭产/销量分别为272.8/271.6 万吨，分别同比-1.9%/-1.7%，吨焦价格实现2333.9 元/吨（不含税），同比-22.5%；其中三季度焦炭产销量提升明显，产量实现99.8 万吨，环比+17%、同比+14%，销量实现101.1 万吨，环比+21%，同比+25%，价格方面有所下降，实现吨焦售价2012 元/吨，环比-15%，同比-25%；甲醇方面，2022 年9 月，公司焦炉煤气综合利用制甲醇项目投产，产能提升50 万吨至90 万吨/年，由此公司甲醇产销量得以提升，2023年前三季度，公司甲醇产销量分别实现35.7/35.6 万吨，分别同比+47.0%/+50.6%，甲醇单位售价为2,132.4 元/吨（不含税），同比-9.0%。据2023 年半年报，公司将加快实施化工产业延链项目，碳鑫科技年产60 万吨无水乙醇预计年底建成；临涣焦化驰放气制备高纯氢项目已试生产、10 万吨DMC 项目正在加快建设，公司化工产业向高端化、多元化、低碳化发展迈出坚实步伐。

    　　因派息下调转股价格。2022 年9 月，公司拟发行可转债募集资金30亿元，主要用于建设甲醇综合利用项目及偿还公司债务，可转债期限为2022 年9 月14 日至2028 年9 月13 日，初始转股价格为15.17元/股，后因公司派发2022 年度现金红利，转股价格自2023 年6 月8 日（权益分派除息日）起调整至14.12 元/股，高于8 月29 日收盘价12.38 元/股。

    　　盈利预测与估值：考虑到焦炭产销环比提升，我们上调盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为65.7/70.1/74.3 亿元，同比-6%/+7%/+6%；EPS 分别为2.65/2.83/3.00 元，对应当前股价PE为5.40/5.06/4.77 倍。考虑到公司未来陶忽图煤矿将贡献优质产量，煤化工板块新项目不断，未来成长空间可期，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；煤化工业务投产不及预期；政策调控力度超预期风险等。

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