煤电业务主要提供业绩向上弹性，新能源业务提供持续增长动能，其他业务盈利能力稳定、提供业绩支撑下限。首次覆盖给予 “增持”投资评级。

    　　综合性能源供应商，立足上海打造多元电力结构。申能股份系上海区域电力龙头，电力供应占上海地区约三分之一，控股装机容量为1616.9 万千瓦，其中煤电占比约51.9%，气电占比约21.2%，新能源占比约26.9%。2020年管网业务调整后，公司营收稳健增长，2022 年实现营收281.94 亿元，归母净利润10.82 亿元，其中新能源成为新的利润增长点；实现投资收益2.72亿元，业绩托底作用明显。

    　　煤价电价优化+掌握自产煤炭+燃机降本增效，看好火电盈利修复弹性。成本端，进口煤炭量增价降，公司火电厂主要分布在沿海地区，盈利修复弹性高于内陆电厂；公司煤电机组质量优异、技术先进，平均供电煤耗领先行业，同时向产业链上游布局煤矿资源，严控到厂标煤价格。收入端，公司作为地方能源翘楚，深度获益于上海市高增用电需求。

    　　加大风光开发力度，清洁能源转型目标明确。公司清洁能源装机比重不断提高，2022 年末新能源控股装机容量428.82 万千瓦，分布于16 个省市，占据区位消纳优势。公司“十四五”期间规划新增非水可再生能源装机8-10GW，我们预计2025 年累计风光装机达到12GW，占总装机量的50%。

    　　近年来公司深化与央企战略合作，争取优质开发项目资源，海上风电捷报频传。

    　　业务多元分散风险，分红比率一马当先。公司通过控股、参股方式积极拓展上下游产业链，除了发电资产之外，燃气机组、油气勘探开发、管网资产、抽水蓄能投资盈利能力稳定，提供业绩支撑，有利于分散产业结构风险。公司利润和现金流较为稳健，为分红比例提供保障，2022 年公司分红率超过70%，股息率为2.9%，在火电板块中排名靠前。

    　　盈利预测和估值：我们预测2023-2025 年归母净利润分别为32.81/35.47/38.28 亿元，EPS 分别为0.67/0.72/0.78 元，当前股价对应PE 分别为8.8x/8.2x/7.6x，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示：煤炭成本高于预期、上网电价波动、新能源项目进度滞后等。

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