核心观点

    　　10 月30 日，公司发布2023 年第三季度业绩报告，前三季度实现营业收入158.88 亿元，同比增长19.03%，实现归母净利润9.99亿元，同比增长21.32%，实现扣非后归母净利润9.66 亿元，同比增长21.58%，实现基本每股收益0.99 元，业绩符合我们预期。

    　　展望23 年第四季度，门诊统筹政策稳步落地，公司门店规模持续扩大，叠加公司加速新零售及数字化转型，看好公司稳健增长。

    　　事件

    　　公司发布2023 年第三季度报告，业绩符合我们预期10 月30 日，公司发布2023 年第三季度业绩报告，实现营业收入158.88 亿元，同比增长19.03%，实现归母净利润9.99 亿元，同比增长21.32%，实现扣非后归母净利润9.66 亿元，同比增长21.58%，实现基本每股收益0.99 元，业绩符合我们预期。

    　　简评

    　　降本增效稳步推进，业绩潜力持续释放

    　　2023 年前三季度，公司收入端增长19.03%，主要由于：1）老店收入稳定增长，带动零售板块收入稳健增长17.52%；2）加盟店规模持续提升，批发业务收入同比增长44.14%。公司归母净利润同比增长21.32%，扣非归母净利润同比增长21.58%，均高于收入增长，主要由于公司持续推进降本增效，销售费用率同比下降1.16 个百分点为25.51%。

    　　2023 年第三季度，公司实现营业收入51.81 亿元，同比增长12.70%，增速环比上半年有所放缓，主要由于公司单三季度收入端基数较高；实现归母净利润2.94 亿元，同比增长18.96%，实现扣非后归母净利润2.87 亿元，同比增长22.13%，快于收入增速，主要由于公司持续推进降本增效，三季度销售费用率同比下降2.78 个百分点为25.10%。

    　　门店规模稳步扩大，地区竞争力持续提升

    　　区域聚焦，稳步扩张。2023 年前三季度，公司持续贯彻落实“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略以及“重点渗透、深度营销”的经营方针，2023 年前三季度，公司合计新增门店2240 家，其中自建门店1046 家，并购门店368 家，加盟门店826 家，截至2023 年9 月底，公司拥有门店总数12350 家，其中加盟店2788 家，直营门店9562 家。我们认为，公司持续加大核心区域开店密度，通过设置旗舰店、区域中心店等多种类型合理布局门店网络，门店广度及深度持续拓展，全年新开门店数量有望达到历史高位，市场领先优势逐步扩大。

    　　并购项目持续落地，医保门店占比稳步提升。2023 年第三季度，公司共发生9 次并购整合业务，仍然保持较快扩张趋势。整体来看，随着市场环境趋于平稳，中小连锁及单体药店资产价格或将进一步趋于合理，公司通过并购可以加密优势门店布局亦或是降低空白地区进入门槛，能够持续夯实在经营区域内的竞争优势。截至2023 年9 月底，公司拥有医保门店8327 家，占直营门店的87.08%，医保门店占比持续提升。

    　　夯实专业化服务能力，数字化转型成效显著

    　　2023 年前三季度，公司持续加强门店专业化服务能力建设，通过提供免费健康检测、全员健康专业服务，结合建档、回访、跟踪、评估与核检等方式，逐步提高慢病会员用药依从性，进而完善全生命周期的健康管理服务。同时，公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，线上业务在高基数基础上仍然保持较快增长。我们认为，现阶段消费者消费习惯持续改变，线上购药人群逐步扩大，公司线上线下相融合的新零售模式有望带来新业绩增量。

    　　门诊统筹持续贡献，门店规模稳步扩大

    　　展望第四季度，我们认为，各地门诊统筹政策或将加速落地，有望加速处方外流进程，基于公司优秀的专业化服务能力以及互联网医疗布局，公司有望在处方外流进程中获取更多流量，同时通过关联交易获取更大客单价，单店营收或将稳步增长。此外，公司下半年仍在加速门店新增及并购项目落地，全年门店新增率有望保持在30%以上。但考虑到公司第四季度业绩基数较大，公司第四季度增长速度或将有所放缓。

    　　加盟业务影响毛利率，控费效果明显

    　　2023 年前三季度，公司综合毛利率为39.55%，同比下降1.38 个百分点，主要由于毛利率较低的批发业务占比提升；销售费用率为25.51%，同比减少1.16 个百分点，控费效果明显；管理费用率为4.27%，同比增加0.09个百分点，主要由于上半年咨询费、股份支付费用增加；财务费用率为0.40%，同比下降0.23 个百分点，主要由于公司利用闲置资金理财利息收入增加。经营活动产生的现金流量净额同比上升24.86%，主要是公司销售规模增长所致。存货周转天数为99.57 天，同比下降7.49 天，主要由于销售规模增长所致；应收账款周转天数为29.42 天，同比增加5.62 天，主要由于销售规模扩大所致；应付账款周转天数为52.99 天，同比增加0.63 天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们预计公司2023C2025 年实现营业收入分别为229.11 亿元、292.76 亿元和374.47 亿元，分别同比增长15.2%、27.8%和27.9%，归母净利润分别为14.59 亿元、18.67 亿元和23.93 亿元，分别同比增长15.3%、27.9%和28.2%，折合EPS 分别为1.44 元/股、1.85 元/股和2.37 元/股，分别对应估值23.8X、18.6X 和14.5X，维持买入评级。

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