本报告导读：

    　　中免与上海机场、浦东机场签订补充协议，保底与扣点双降，改善机场免税店生态，有望三方共赢。

    　　投资要点：

    　　投资建议补 充协议基本符合预期，维持公司2023 年/2024 年/2025年EPS 分别为3.22 元/4.10 元/5.20 元。参考同行业可比公司估值，考虑到中免龙头地位稳固，给予2024 年略高于行业平均的25 倍PE，维持公司目标价为102.6 元，维持增持评级。

    　　事件：中国中免分别与上海浦东机场、上海虹桥机场、北京首都机场签订补充协议，保底与销售提成均下降。上海机场和首都机场租金均为保底和实际销售提成取其高：①上海机场：2023 年12 月1 日起，月国际客流大于2023Q3 月均80%时，月保底销售提成约为浦东5245万元、虹桥647 万元，月销售提成比例在18%-36%之间取值。原有模式绑定客流而非销售额，短期实际扣点较高。②首都机场：2024 年1 月1 日起，年国际客流超过960 万人次时，年保底销售提成约5.58亿元，提成计算方式同上海机场。原合同保底租金30.3 亿元，T2 提成47.5%，T3 提成43.5%。

    　　上海机场持有多家免税店股权，合作共赢。上海机场间接持股日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%股权或权益，机场免税店利润提升后多方共赢。本次签订补充协议双方有望进一步合作，包括优化升级免税场地资源、开展机场免税线上预定业务、实现机场免税与市内免税等业务的联动、增设灵活销售形式、做好宣传推广、积极争取资源支持等。

    　　期待需求进一步回暖及市内免税政策落地。随着海南冬季旺季开启，海南机场客流环比持续增长，离岛免税购物需求有望进一步回暖。市内免税政策落地在即，有望提供增长动力。

    　　风险提示：政策落地不及预期；出入境客流恢复慢；消费需求疲软。

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