投资要点：

    　　铜铅锌多板块布局，高分红回报股东。1）公司是中国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商，全资持有或控股并经营十四座矿山，截至2022 年底，公司保有铜金属资源储量624.8 万吨，铅金属资源储量161.6 万吨，锌金属资源储量284.4 万吨，铁矿石资源储量2.6 亿吨，盐湖锂资源量210.1 万吨。2）产量：2022 年公司铅精矿产量5.1 万吨，锌精矿产量11.2 万吨，铜精矿产量14.4 万金吨，铁精粉产量181 万吨。3）2022年铜类产品板块营收占比64%，毛利占比57%。4）公司坚持高分红回馈股东，股息率高于同行业。公司上市以来，累计分红15 次，累计现金分红71.5 亿元，上市以来分红率高达50.2%。

    　　玉龙铜矿改扩建顺利投产，铁矿、冶炼亦有增量。1）玉龙铜矿技改投产，对应3 万吨矿铜增量。公司拥有西藏玉龙铜矿和内蒙古获各琦铜矿，2023 年计划生产13.3 万吨铜精矿，玉龙铜矿一二选厂技改项目已于11 月正式投产，矿石处理量由1989 万吨/年增至2280 万吨/年，玉龙铜矿铜金属量由12 万吨增至15 万吨。2）双利矿铁矿扩产。双利矿业二号铁矿改扩建工程于4 月1 日开工，该项目设计采出铁矿石300 万吨/年、铜矿石20 万吨/年、铅锌矿石20 万吨/年。3）冶炼：公司目前已形成电铅10 万吨/年、电解铜21 万吨/年、锌锭10 万吨/年、锌粉1 万吨/年、偏钒酸铵2,000 吨/年的产能，西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目（项目预计总投资19 亿元，建设期24 个月）2023 年4 月8 日全面开工建设，项目建成后，将形成年产电铅20 万吨、金锭6 吨、银锭430 吨生产能力。

    　　首次覆盖给予增持评级。公司拥有优质矿产资源，玉龙铜矿改扩建投产后，预计增加3万吨矿铜产能，打开公司成长空间，将充分受益铜长期上涨周期。预计23/24/25 年净利润为29.7/34.5/37.5 亿元，对应PE 为11.4/9.8/9.0 X ，PB（LF）为2.2，均低于可比公司均值，且公司上市以来累计分红率高达50.2%，考虑到公司低估值、高分红属性，首次覆盖给予增持评级。

    　　风险提示：铜等基本金属价格下跌、扩建项目进度不及预期、产量不及预期

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