股权激励落地，提振增长信心

    　　公司公告股权激励计划草案，拟通过回购方式对核心高管在内的185 名骨干授予151.2 万股(占总股本0.2348%)，考核指标包括利润增速、ROE、营业利润率等多个维度，有助于推动长期发展。我们看好公司管理层对经营体系的重塑、股权激励落地对内生经营活力的提振，有望带来收入与净利率的持续提升。我们预计公司2023~25 年归母净利10.5/13.1/16.2 亿元（同比+35%/24%/24%），给予2024 年PE 30x（可比公司均值25x，考虑基本面强劲及股权激励给予溢价），目标价60.95 元，维持“增持”评级。

    　　股权激励方案：覆盖范围较广，多个维度考核

    　　公告拟使用自有资金不超过1.24 亿元回购公司股份151.2 万股（回购价格不超过74.82 元/股），激励对象为7 位高管（平均3.6 万股）以及178 名中层及核心骨干（平均0.6 万股）、授予价格24.98 元/股，考核期为2024~26年，解锁条件如下：1）2024~26 年ROE 分别不低于10%/10.5%/11%（2022年7.68%），且不低于行业平均或对标企业75 分位；2）以2022 年为基准，24~26 年归母净利CAGR 不低于20%，且不低于行业平均或对标企业75分位；3）24~26 年营业利润率不低于23%/23.5%/24%（2022 年22.6%）。

    　　阿胶系列：未来三年收入增长有望在15%~20%

    　　我们预计2023-25 年阿胶系列收入43.7/51.6/61.4 亿元（+18/18/19% yoy）：

    　　1）阿胶块在品牌唤醒下市占率有望稳步回升，“十四五”末发货量有望重回千吨，预计2023~25 年收入同比+5%/10%/10%；2）复方阿胶浆有望借助医保解限、高质量循证依据、渠道覆盖度提升（2022 年~25%）冲击30 亿大品种，预计2023~25 年收入同比+30%/35%/35%；3）我们预计其他产品2023~25 年同比+50%/20%/20%，阿胶糕从山东北京向全国迈进、有望25 年冲刺8~10 亿元，阿胶粉凭借便利性23 年有望超亿元。

    　　孵化男科滋补品牌，看好盈利能力持续修复，维持“增持”评级2023 年6 月公司推出男性滋补品牌“皇家围场”，主打健脑补肾口服液、健脑补肾丸、海龙胶口服液、龟鹿二仙口服液，未来有望逐步贡献增量。我们预计公司终端价格体系的稳定维护、原材料成本仍有优化空间、高毛利业务的扩张，有望带动“十四五”期间净利率恢复至25%~30%。我们预计2023-25年实现营收47.2/55.3/65.3 亿元（ 同比+17%/17%/18% ）， 归母净利10.5/13.1/16.2 亿元（同比+35%/24%/24%），给予2024 年PE 30x（可比公司均值25x），目标价60.95 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：纯销不及预期，价格体系波动的风险，新品培育不及预期的风险。

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