投资逻辑：

    　　公司核心产品风机过滤单元（FFU）+过滤器在能耗、噪音等性能指标上领先国内外同行，掌握核心滤料配方，保持近5%的研发费率。产品力驱动19~22 年营收CAGR 15.7%、归母净利CAGR 20%（营收1~3Q23 同比+27.9%；归母净利同比+50.0%）。

    　　于半导体领域市占率约30%，居行业首位（1H23 公司中报披露）。往后看，三大逻辑推动量利齐升。

    　　逻辑1：半导体需求反转在即，产能释放匹配节奏。

    　　我们测算得：晶圆厂单万片/月产能对应0.34 万O洁净室需求；据芯思想的数据截至12M23 晶圆厂在建/规划/改造规模合计达266 万片/月（规划产能落地存在周期），对应（4’×4’）标准规格的FFU 设备（含过滤器）市场空间23.7 亿元。

    　　南京二期募投产能4Q23 起已投运、满产产能可扩至原1.5 倍。

    　　当前已覆盖半导体头部客户。

    　　逻辑2：耗材属性突出，存在积累效应。

    　　配套FFU 销售的过滤器为耗材产品，依效率等级（应用场景）而异存在1 个月~8 年不等的替换周期。19 年至今存量替换营收占比由19 年21.5%升至28%，耗材逻辑演绎带来净利率持续上行（自19 年9%增至1~3Q23 的12.1%），主因：（1）高毛利的过滤器耗材（平均毛利率30%~40% ，高于FFU 设备15~20pct）销售占比提升带来近两年毛利率修复；（2）存量客户复购节约销售成本、销售费率自19 年9.2%降至1~3Q23的6.6%。往后看，先进制程对洁净度要求提高将缩短替换周期，积累效应有助于提升公司盈利能力。

    　　逻辑3：乘产能转移东风，积极“出海”。

    　　海外拓展聚焦核心产品在泛半导体领域的应用，海外营收占比由19 年的4.9%升至1H23 的11.6% （23 年新签订单海外占比约15%~20%）。受益于海外溢价，毛利率平均高于国内3pct。

    　　海外新产能1Q24 起投运、预计可贡献约1.5 亿营收增量。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　半导体需求反转，公司产能释放匹配节奏，过滤器耗材属性带来长期空间，看好公司业绩成长性。我们预计公司23~35年实现归母净利润1.7/2.4/3.1 亿元，给予公司24 年PE 25倍，目标价44.9 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新增产能爬坡不及预期；下游需求不及预期；原材料供应商集中；限售股解禁。

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