核心观点：

    5G 换机周期开启，公司ODM 业务迎来量价齐升。今年为5G 手机换机元年，品牌厂商的核心诉求在于争夺用户而非盈利水平，因此品牌厂商迫切需要借助ODM模式将5G机型尽快从高价位段向中低价位段下沉，公司ODM 业务将迎来出货量和议价能力（单机盈利）的双重提振。综合国内手机出货数据以及高通、联发科、台积电等大厂的最新指引，我们预计今年新冠疫情对5G 机型总量和渗透率影响较小，同时对中低端机型市场影响也较小。

    安世半导体价值凸显，国产替代背景下迎来加速成长机遇。安世集团是全球领先的半导体标准器件供应商，在分立器件、逻辑器件和MOSFET 器件领域均位于行业前三名，目前下游主要面向汽车应用。

    在安世集团被中方资本收购并独立运营之后，近年来业绩表现优异，市占率持续提升。与国内同业相比，安世集团60 余年的行业经验，丰富的产品线（一万五千余种产品，年增800 种以上），优质的客户资源以及行业领先地位突显了公司的优秀资质和稀缺价值，在当前半导体国产替代背景下将发挥不可替代的作用。虽然短期受疫情影响，但我们预计安世将在产能扩充和国产替代背景的驱动下迎来加速成长。

    盈利预测与投资建议。我们预计2020~22 年公司收入分别为662.09/849.81/1019.37 亿元，归母净利润分别为28.21/41.66/56.30亿元，对应最新总股本EPS 分别为2.51/3.71/5.01 元/股（未考虑4/27公告拟实施的收购安世剩余股权因素）。参考可比公司估值，综合考虑公司行业地位、竞争优势、盈利能力、业绩成长性、长期成长空间等因素，我们认为适合给予公司2020 年60 倍的PE 估值，对应合理价值150.58 元/股，给予“买入”评级。

    风险提示。5G 渗透速度不及预期；功率半导体行业景气度波动风险等。

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