事件：

    　　公司于4月19日 发布 2023 年年度报告，报告期内公司实现营业收入328.23 亿元，同比增长+5.15%，归母净利润22.73 亿元，同比增长+7.16 %，扣非归母净利润18.41 亿元，同比增长+2.05%。

    　　点评

    　　渠道发力叠加毛利率提升，零售端盈利能力显著。报告期内公司毛利率为27.69%，同比上升1.92pct，盈利重回上行轨道。分产品看，防水卷材/ 涂料/ 砂浆粉料的毛利率分别为27.01%/37.03%/27.56% ， 同比+1.73/4.48/4.67pct，主要系规模效应及原材料价格下降所致；分渠道看，零售端/工程端/直销业务的毛利率分别为39.42%/23.70%/13.64%，同比+4.63/+3.34/-4.44pct，其中，公司23 年零售业务实现营业收入92.87 亿元，同比增长28.11%，营收占比提高到28.29%，零售端的高毛利性及高成长性得到进一步验证。截至报告期末，公司旗下民建集团实现收入81.80 亿元，同比增长34.60%，经销商数量近5000 家，分销网点超22万家，“虹哥汇”会员数量突破270 万人。公司未来将坚持零售优先战略，持续重点发力C 端。

    　　经营质量改善延续，现金流水平良好。公司23 年期间费用率16.00%，同比下降0.83pct ， 其中销售/ 管理/研发/ 财务费用率同比+0.56/-1.06/+0.07/-0.4pct，销售费用增加主要广告宣传、促销费等增加所致。公司业务扩张同时加强回款管理，并且得益于公司零售业务占比提升，砂粉等现金回款优质的业务收入增速较快（砂粉等非防水业务23 年实现营收41.96 亿元，同比增长40%），2023 年公司经营活动产生现金流21.03亿元，同比增长221.58%，收现比101.58%，基本保持稳定，应收账款95.68 亿元，同比下降12.05%，收入质量明显提高。

    　　减值损失拖累全年业绩表现，财务潜在风险逐步释放。报告期内公司计提资产减值损失2.86 亿元，信用减值损失7.53 亿元，资产减值准备计提总额10.39 亿元，同比增加164.38%，预计系公司前几年客户以大B 端为主，考虑到部分房地产行业客户之前的销售款现回款困难，公司从谨慎性和分级风险管控出发对成本进行集中释放，看好公司后续轻装上阵。

    　　给予公司“增持”评级，鉴于目前下游需求处于弱复苏趋势，调整公司盈利预测并新增2026 年业绩预测， 预计公司2024-2026 年实现EPS1.27/1.45/1.78 元，对应PE 为10.65/9.34/7.59 倍。

    　　风险提示：下游需求不及预期，估值与盈利预测不及预期

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