2023 业绩符合预期，1Q24 业绩低于预期

    　　公司公布2023 年及1Q24 业绩：2023 年营收191.6 亿元，同增30.6%；归母净利润5.9 亿元，同增7.3%，基本符合我们预期，扣非归母净利润4.6 亿元，同增0.2%。1Q24 实现收入53.7 亿元，同增15.8%；归母净利润1.9 亿元，同增6.0%，略低于我们预期，我们认为主因公司传统业务增长放缓；扣非归母净利润1.1 亿元，同增0.7%。此外公司拟每10 股派发现金红利1.3元，分红比例50.7%，我们计算股息率约2.7%。

    　　发展趋势

    　　1、新兴业务快速增长，业务结构持续调整。2023 年分业务看，1）传统业务：人事管理服务/人才派遣服务实现营收12.2/1.5 亿元，同比-0.8%/+5.3%，我们预计后续传统业务营收维持相对稳定。2）新兴业务：薪酬福利服务营收同增7.5%至18.2 亿元，毛利率同降1.6ppt 至25.5%，主因供应商成本上升；招聘及灵活用工服务/业务外包实现营收11.4 亿元/147.5 亿元，同比分别增长41.8%/37.1%，延续高增速，且业务外包毛利率同增0.67ppt 至2.4%，外包专业化发展、产品升级等带动毛利率提升。

    　　2、盈利能力承压。公司2023/1Q24 毛利率同比分别下滑1.9/0.2ppt 至10.1%/9.4%，主因低毛利率新兴业务营收占比提升。费用端，2023 年销售费用率同比-1.0ppt 至3.7%，销售费用相对固定；管理费用率同比-0.2ppt 至2.6%，存在新增办公楼折旧影响；研发/财务费用率分别同比-0.1/+0.3ppt 至0.4%/-0.6%。综合影响下，公司2023/1Q24 归母净利率同比下滑0.7/0.3ppt至3.1%/3.6%。

    　　3、积极优化客户结构，专业化深耕、国际化拓展推进。公司面对部分客户受经济波动影响雇佣人数规模缩减的外部环境，积极拓展大客户、内资客户，全年新20 家千人大客户、新客户中内资占比超60%。专业化方面，公司2023 年积极进入政务、蓝领、IT（绛门科技并购完成）等外包用工领域，外服远茂加大技术工种岗位开发力度，技能人才突破1600 人。此外在国际化方面，FSG-TG 落地覆盖国家和地区21 个，服务出海内资企业100 家，海外交付能力持续提升。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司传统业务增速下降，我们下调公司2024 年盈利预测10%至6.5 亿元，同时引入2025 年盈利预测7.2 亿元，当前股价对应2024/25 年17.2/15.6 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价14%至6.0 元，对应2024/25 年21.1/19.1 倍P/E，有22%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧风险，宏观经济波动风险。

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