1Q24 归母净利润低于我们预期，扣非后归母净利润符合我们预期公司公布1Q24 业绩：收入13.8 亿元，同比+0.3%；归母净利润6,824 万元，同比-28.7%；扣除非经常性损益后的归母净利润1.2 亿元，同比+138.7%。

    公司1Q24 扣非后归母净利润符合我们预期，归母净利润低于我们预期，主要因公允价值变动损失7,294 万元。

    收入企稳修复，面料产品恢复较好。分季度看，公司收入经历连续4 个季度同比下滑后于1Q24 首次转正。分地区看，我们估计1Q24 内销收入同比增长，欧美收入同比仍有下滑，东南亚和日韩地区收入同比基本持平。分产品看，面料作为公司竞争力强的核心产品，我们估计1Q24 面料收入增长，其中量增明显，价格同比略有下降，服装产品收入同比有所下降。

    毛利率提升明显，公允价值变动影响盈利。1Q24 毛利率同比+2.8ppt 至23.5%，我们认为主要得益于原材料成本下降和产能利用率提升，我们估计1Q24 面料和服装的产能利用率均同比提升，带动各自毛利率均提升明显。

    1Q24 费用控制良好，其中销售/管理/研发费用率分别同比-0.2ppt/-0.03ppt/-0.4ppt 至2.2%/6.0%/4.0%；1Q24 财务费用率同比-2.4ppt 至0.2%，主要因期间人民币贬值带来汇兑收益。此外，受持股公司荣昌生物交易价格变动影响，1Q24 公允价值变动损益同比-9,179 万元至-7,294 万元。综合而言，1Q24归母净利率同比-2.0ppt 至4.9%，扣非归母净利率同比+5.1ppt 至8.9%。现金流方面，1Q24 公司经营活动现金流净额同比+353.9%至0.9 亿元，较为健康。

    发展趋势

    随着海外品牌补库，我们预计2024 年公司营收有望恢复，当前各产品产能利用率同环比均有恢复，其中，我们预计面料的海外产能利用率恢复情况更优，有望带动毛利率提升并实现利润弹性。此外，公司越南万象色织面料项目已进入试生产阶段，我们预计2024 年有望释放产能。

    盈利预测与估值

    考虑到公司仍处于恢复进程中，我们下调公司2024 年盈利预测27%至6.0亿元，并引入2025 年盈利预测6.8 亿元，当前股价分别对应公司2024/25年8.6x/7.6x P/E，维持跑赢行业评级。考虑到行业估值中枢上移，仅下调目标价14%至7.34 元，对应公司2024/25 年10.0x/9.5x P/E，较当前股价有16.4%的上行空间。

    风险

    海外需求不及预期，产能拓展不及预期，汇率波动风险，原材料价格上涨风险。

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