投资建议

    招行于2020 年6 月23 日召开股东大会，田惠宇行长介绍传统银行业面临四大挑战：经济增长放缓、中低利率环境、金融脱媒、互联网公司的挑战，但转型机遇和动力也应运而生，包括摆脱规模依赖推进轻资本运营、摆脱息差依赖扩大收入来源等。考虑到目前的宏观、流动性、疫情和监管环境，我们下调招行2020 年净利润增速预测至6%。同时，考虑到招行对银行业中长期发展的深刻认识，及不断扩大的转型优势，我们继续看好招行在零售金融、资管业务的份额和盈利能力，维持目标价不变。

    理由

    拨备计提审慎以应对不良上升，预计拨备覆盖率进一步提高。受新冠疫情影响，我们预计银行业资产质量在宽松的货币政策退出后存在压力，尤其是信用卡等零售信贷方面，以及受疫情影响较大的交通运输、文化娱乐、旅游、仓储物流等行业。虽然年内，在流动性较为宽松的背景下不良率可能相对平稳，但我们预计招行或将根据内部排查的真实情况进行审慎客观的拨备计提，一定程度上拖累利润增长，而拨备覆盖率环比提升。

    在国家推进普惠金融和LPR 继续下行的情形下，我们预计招行2020 年息差同比下降6bp。银行资产端看，监管鼓励银行业向实体经济让利，尤其是加大普惠小微的信贷支持力度，2020 年1-5 月招行小微企业贷款定价比去年平均水平下降约50bp，而负债端看，存款成本相对刚性。因此两端作用下，我们预计银行2020 年息差下行。当然也要注意到利率市场的边际变化，5 月以来市场利率出现了企稳回升，四大行主动下调了3 年期、5 年期大额存单发行利率，有利于稳定明后年的银行息差走势。

    招行经营稳定，业务转型进一步深化，尤其在AUM 增长、金融科技投入、以及综合客户服务能力等方面。我们预计招行AUM 同比增速将稳定在10%左右，对于8 万亿元的存量规模而言实属不易，尤其值得关注的是，疫情期间AUM 增长逆势而上，近期单月AUM 增长创新高，我们认为或由于宽松的流动性环境叠加线下消费因疫情受限，居民投资理财需求上升。该现象背后也是银行金融科技实力和客户综合服务能力的提升，金融科技在内部运营、大数据管理、场景建设等多方面赋能，提升服务效率、改善客户体验。

    盈利预测与估值

    考虑到银行更为审慎的拨备计提，我们下调2020 年和21 年净利润预测5%和2%至986 亿元和1124 亿元，对应同比增速6%和14%。中长期，我们依然看好招行领先的客群基础和信贷质量、在金融科技和业务结构上的强劲实力，维持A/H 股跑赢行业评级。目前招行A 股和H 股均交易于1.3x 2020e P/B，我们维持A 股目标价51 元人民币，对应2.0x 2020e P/B和50%上涨空间，维持H 股目标价57 港币，对应1.9x 2020e P/B 和58%上涨空间。

    风险

    招行与互联网企业在零售金融的部分细分领域竞争加剧。

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