事件：公司发布2024 年半年度报告，上半年公司营收14.42 亿元，同比-9.95%；归母净利润1.05 亿元，同比-26.06%；扣非归母净利润0.83 亿元，同比-26.61%。

    行业下行致收入下滑，工程代理渠道收入持续增长。上半年国内经济结构不断调整深化，商品房销售/房屋竣工面积同比-19%/-22%，受此影响公司收入同比-9.95%。分渠道看，公司持续开拓酒店、学校、医院、康养、公寓、办公楼等新质业务，工程代理表现亮眼，收入5.48 亿元，同比+27.63%。经销商和直营工程表现不佳，收入3.30/3.97 亿元，同比-24.66%/-33.75%；分品类看， 家板模压门/ 实木复合门/ 柜类产品/ 其他产品收入8.08/2.53/0.93/1.72 亿元，同比-13.73%/-23.52%/-21.06%/+27.38%。上半年公司经销商数量增至52368 家，半年增加15801 家。

    上半年盈利能力下滑，Q2 同比改善。上半年公司毛利率/净利率为22.23%/7.20%，同比-1.27pct/-1.43pct，分渠道看经销商/直营工程/工程代理商毛利率19.59%/23.81%/15.75%，同比-2.59pct/-2.21pct/-1.79pct。单季度来看，公司Q1 毛利率/净利率为18.76%/4.50%，同比-2.91pct/-3.71pct；Q2 毛利率/净利率为24.90%/9.27%，同比+0.04pct/+0.33pct。

    收现比仍大于1，净现比转负。上半年，公司收入同比下滑但应收账款略有增长（9.24 亿元，去年同期7.95 亿元），收现比降至102%，去年同期为108%。上半年净现比-133%再次转负（去年同期为32%），预计与上半年集中向上游供应商支付货款有关。

    投资建议：我们预计公司24-26 年营收35.34/36.61/38.88 亿元，归母净利润3.40/4.15/4.87 亿元，EPS1.92/2.34/2.75 元/股。2023 年公司股利支付率80%，股息率6%。维持 “买入”评级。

    风险提示：原材料价格上涨风险、下游行业波动风险、渠道变革风险。

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