事件描述

    　　公司2024H1 营业总收入33.4 亿元（-9.73%）；归母净利润2.96 亿元（+22.2%），扣非净利润2.81 亿元（+24.15%）。2024Q2 营业总收入16.44 亿元（-12.35%）；归母净利润1.31 亿元（+25.08%），扣非净利润1.25 亿元（+36.63%）。

    　　事件评论

    　　行业增速放缓，公司销售收入承压。Frost & Sullivan 和红餐产业研究院的数据显示，卤制品行业增速明显放缓，2018-2023 年CAGR 为6.42%，2023 年市场规模约3180 亿元。2024 年上半年，虽然原材料价格同比有所下降，但行业整体面临严峻的经营压力。

    　　公司2024H1 鲜货类产品收入26.12 亿元（-11.95%）、2024Q2 同比-15.16%，其中2024H1禽类制品收入20.09 亿元（-11.95%），2024Q2 同比-16.39%，2024H1 畜类产品收入0.26亿元（+108.06%）、2024Q2 同比+90.89%，2024H1 蔬菜产品收入3.13 亿元（-11.51%），2024Q2 同比-9.57%，2024H1 其他产品收入2.64 亿元（-17.16%），2024Q2 同比-17.38%；2024H1 包装产品收入1.96 亿元（+45.72%）、2024Q2 同比+111.12%；2024H1 加盟商管理收入0.34 亿元（-21.89%），2024Q2 同比-27.06%；此外，2024H1 集采业务收入1.83 亿元、供应链物流收入2.39 亿元、其他收入0.05 亿元。

    　　门店进入调整期，关注质量提升。截至2024 年6 月底，中国大陆地区门店总数14969家，较2023 年底减少981 家，同比2023 年6 月底减少1193 家，2024H1 期初期末平均门店数较2023H1 对应值同比下滑约1.02%。若以半年度期初期末平均门店数为分母、半年度卤制品销售收入为分子，计算得2024H1 平均单店并表收入约16.90 万元（-11.04%），公司从跑马圈地式的开店策略转向精耕细作，将提升单店营收和保障加盟商生存作为首要任务。

    　　成本改善红利释放，费用率有所增加。公司2024H1 归母净利率提升2.32pct 至8.86%，毛利率+6.98pct 至30.29%，期间费用率+2.35pct 至16.62%，其中销售费用率（+1.83pct）、管理费用率（+0.06pct）、研发费用率（+0.11pct）、财务费用率（+0.35pct）。2024Q2 归母净利率提升2.38pct 至7.96%，毛利率+8.21pct 至30.55%，期间费用率+3.11pct 至18.04%，其中销售费用率（+2.62pct）、管理费用率（+0.17pct）、研发费用率（+0.08pct）、财务费用率（+0.24pct）。成本红利之下，公司毛利率呈现加速改善趋势，但广告宣传费、咨询费及使用权资产折旧增加较多。此外，2024H1 权益法核算的长期股权投资收益为-827.08 万元，同比大幅减少超1100 万，对报表利润带来不利影响。

    　　开展中期分红，未来比例有望提升。公司拟进行中期分红，占上半年归母净利的61.45%。

    　　2023 年公司分红比例为89.83%，未来资本开支减少的趋势下，分红比例有望持续提升。

    　　盈利预测及投资建议：预计2024-2026 年归母净利分别为5.29、5.72、6.56 亿元，EPS分别为0.85、0.92、1.06 元，当前股价PE 分别为15、14、12X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 原材料价格波动风险；

    　　2、 市场竞争风险；

    　　3、 食品安全风险等。

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